Comissão de Valores Mobiliários

Você está aqui:

Decisão do colegiado de 06/06/2017

Participantes

• LEONARDO PORCIUNCULA GOMES PEREIRA - PRESIDENTE*
• GUSTAVO RABELO TAVARES BORBA - DIRETOR
• HENRIQUE BALDUINO MACHADO MOREIRA - DIRETOR
• PABLO WALDEMAR RENTERIA - DIRETOR

* Por estar em São Paulo, participou por videoconferência.

RECURSO CONTRA ENTENDIMENTO DA SEP - AVALIAÇÃO DE ATIVOS INTANGÍVEIS NO LAUDO DE PATRIMÔNIO LÍQUIDO A PREÇOS DE MERCADO DE COMPANHIA ADQUIRIDA – ELEKEIROZ S.A. – PROC. SEI 19957.002727/2016-26

Reg. nº 0324/16
Relator: DPR

Trata-se de recurso interposto por Elekeiroz S.A. (“Companhia” ou “Recorrente”) contra o entendimento manifestado pela Superintendência de Relações com Empresas – SEP em resposta à consulta sobre avaliação de ativos intangíveis em laudo de patrimônio líquido a preços de mercado, para os fins do art. 256, II, “b”, da Lei nº 6.404, de 1976 (“Lei 6.404”), no âmbito da aquisição do controle da Nexoleum Bioderivados S.A. (“Nexoleum”).

Em sua consulta, a Companhia solicita que a CVM confirme que (i) os ativos representados pelas patentes da Nexoleum deveriam ser considerados no laudo de avaliação referido no art. 256 da Lei 6.404, caso sejam individualizados; (ii) o valor de tais ativos, a ser reconhecido na avaliação a preços de mercado, poderia ser apurado pelo fluxo de caixa esperado pela exploração das patentes, caso inexista mercado ativo para elas; e (iii) esse fluxo de caixa pudesse se pautar pela perspectiva de um potencial comprador.

A SEP manifestou-se, em essência, no seguinte sentido:

(i) Quanto ao primeiro item da consulta, conforme precedentes do Colegiado, mesmo que não estejam contabilizadas nas demonstrações financeiras, as patentes poderiam ser avaliadas no laudo a preços de mercado da Nexoleum, caso possam ser alienadas individualmente;

(ii) Quanto ao segundo item, no entanto, a área técnica concluiu não ser possível avaliar as patentes a preço de mercado pelo método de fluxo de caixa descontado, pois, nessa hipótese, poderia acontecer de uma companhia apresentar dois laudos (a preços de mercado e pelo fluxo de caixa descontado) com valores similares e até idênticos, o que não seria o objetivo do art. 256, II, “b”, da Lei 6.404;

(iii) Não sendo possível avaliar as patentes da Nexoleum a preços de mercado, também não haveria como pautar a referida avaliação pela perspectiva de um potencial comprador, pois a Companhia já havia informado que não haveria mercado de compra e venda para as referidas patentes;

(iv) Assim, a SEP concluiu que este ativo intangível não deveria constar do laudo de avaliação a preços de mercado da Nexoleum; e

(v) Adicionalmente, como o valor da aquisição da Nexoleum seria superior a uma vez e meia à sua avaliação pelo critério descrito no art. 256, II, “b”, da Lei 6.404, a área técnica concluiu que a Companhia deveria submeter a aquisição à ratificação por sua assembleia geral, cabendo ao acionista dissidente o direito de recesso.

A Companhia recorreu do entendimento da SEP, alegando basicamente que:

(i) Caso se conclua pela impossibilidade de adoção de critério alternativo (como o fluxo de caixa descontado) para apurar o valor de ativos para os quais não haja mercado, praticamente qualquer aquisição de controle em situações parecidas teria que ser submetida à deliberação dos acionistas;

(ii) A interpretação da SEP quanto ao art. 256, II, “b”, da Lei 6.404, exigiria subavaliar a companhia cujo controle está sendo adquirido, desconsiderando os ativos para os quais não haja mercado, o que não se coaduna com a lei tampouco com os precedentes da CVM;

(iii) A adoção de critérios alternativos para apurar o valor justo de ativos para os quais não haja mercado seria compatível e alinhada com a intenção do legislador, permitindo que se chegue a um valor mais próximo do pretendido pelo art. 256, II, “b”, da Lei 6.404;

(iv) A definição de tal critério alternativo deve obedecer aos princípios e normas contábeis e às próprias características do ativo em questão;

(v) No caso concreto, o critério de fluxo de caixa descontado foi adotado específica e exclusivamente para as patentes, obedecendo a metodologia exigida para esse tipo de apuração; e

(vi) Desconsiderar os ativos para os quais não haja mercado na avaliação do PL a preços de mercado de que trata o art. 256, II, “b”, da Lei 6.404, equivaleria a negar eficácia à própria finalidade do dispositivo, pois a comparação por ele pretendida ficaria distorcida pela supressão de um de seus elementos.

Nessa direção, a Companhia requereu a reforma da SEP para reconhecer que (i) a inexistência de mercado para determinados ativos não deve implicar em sua automática exclusão da avaliação a preços de mercado referida no art. 256, II, “b”, da Lei 6.404; (ii) o valor justo de tais ativos pode ser apurado a partir de critério alternativo compatível com suas características; e (iii) no caso concreto, o valor justo das patentes da Nexoleum pode ser apurado pelo fluxo de caixa esperado pela exploração econômica das patentes.

A SEP, entretanto, corroborou o seu entendimento, nos termos do Relatório nº 82/2016-CVM/SEP/GEA-3, consignando, ainda, por ocasião da discussão do assunto no Colegiado, que, ao contrário do previsto no art. 264 da Lei 6.404, o art. 256 não prevê que a CVM pode autorizar a substituição do critério nele previsto (patrimônio líquido a preços de mercado) pelo critério do fluxo de caixa descontado.

Além disso, a SEP afirmou que o laudo de avaliação da Nexoleum teria sido elaborado pela Grant Thornton Auditores Independentes com base em projeções e estimativas desenvolvidas internamente pela própria Companhia.

Ao analisar o recurso da Companhia, o Diretor Relator Pablo Renteria, em seu voto, destacou, inicialmente, estar de acordo com o entendimento da SEP em relação ao item (i) da consulta, de modo que os ativos representados pelas patentes detidas pela Nexoleum poderiam ser considerados no laudo de avaliação a preços de mercado referido no art. 256 da Lei 6.404.

Na análise do segundo e do terceiro ponto da consulta, o Diretor Pablo Renteria concluiu que o valor provável de realização das patentes poderia ser apurado pelo fluxo de caixa esperado pela sua exploração, observadas determinadas condições e diretrizes em linha com o Pronunciamento Técnico CPC 46 - Mensuração do Valor Justo, especialmente o seguinte:

(i) A mensuração deve partir da perspectiva dos participantes do mercado, mediante o emprego das premissas usuais que estes usariam para precificar o ativo;

(ii) A mensuração deve considerar a patente individualmente, levando em conta suas condições de uso, notadamente a sua vida útil, e também o melhor uso possível da patente, tal como seria identificado pelos participantes do mercado, contanto que o uso em apreço seja possível, legalmente permitido e financeiramente viável;

(iii) A mensuração não pode considerar eventuais sinergias esperadas do aproveitamento da patente;

(iv) Técnicas de mensuração de abordagem de resultado somente podem ser empregadas se não for possível utilizar outras técnicas baseadas em informações observáveis, cabendo ao avaliador justificar a escolha das técnicas adotadas;

(v) Em todo caso, as informações não observáveis eventualmente utilizadas devem refletir as premissas que os participantes do mercado utilizariam na precificação da patente, incluindo premissas sobre os riscos inerentes à técnica de avaliação empregada e às informações utilizadas;

(vi) Fluxos de caixa e taxas de desconto devem refletir premissas que seriam utilizadas pelos participantes do mercado;

(vii) O avaliador pode desenvolver dados não observáveis, mas deve utilizar as melhores informações disponíveis, realizando os ajustes necessários sempre que tais informações indicarem que outros participantes do mercado utilizariam dados diferentes ou se houver algo específico disponível apenas para a entidade (por ex., uma sinergia);

(viii) O avaliador não precisa empreender esforços exaustivos para obter informações sobre premissas de participantes do mercado, cabendo-lhe considerar todas as informações razoavelmente disponíveis;

(ix) A mensuração do valor provável de realização da patente deve incluir um prêmio de risco que reflita o valor que os participantes do mercado exigiriam como compensação pela incerteza inerente aos fluxos de caixa; e

(x) O avaliador deve obter informações (observáveis ou não) que permitam verificar a viabilidade financeira da patente, tendo em vista, particularmente, as condições do mercado.

Nessa direção, Pablo Renteria também propôs a intimação da Companhia para que avalie se o laudo de avaliação atende às condições referidas acima.

Ao final, o Colegiado deliberou, por unanimidade, acompanhar o entendimento do Diretor Pablo Renteria, nos termos do seu voto.

Voltar ao topo