Comissão de Valores Mobiliários

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ATA DA REUNIÃO DO COLEGIADO Nº 06 DE 16.02.2012

Participantes

MARIA HELENA DOS SANTOS FERNANDES DE SANTANA - PRESIDENTE
LUCIANA PIRES DIAS - DIRETORA *
OTAVIO YAZBEK - DIRETOR

* por estar no Rio de Janeiro, participou da discussão por videoconferência

Outras Informações

ASSUNTOS DE COLEGIADO PARA DESIGNAÇÃO DE RELATOR – MEMO/EXE/Nº 11/2012
Foram sorteados os seguintes processos:
DIVERSOS
Reg. 7922/11 - RJ2011/07389 – DOZ
Reg. 8116/12 – RJ2010/11962 – DLD
Reg. 8117/12 – RJ2010/12838 – DLD
Reg. 8126/12 – RJ2010/16884 – DOZ
Reg. 8128/12 – RJ2012/00664 – DOZ

Local: São Paulo

OPERAÇÃO DE INCORPORAÇÃO DE AÇÕES DO UNIBANCO HOLDINGS S.A. E DO UNIBANCO PELO ITAÚ UNIBANCO HOLDING S.A. - PROC. RJ2008/10832

Reg. nº 6387/09
Relator: DOZ

O Colegiado deu início à discussão do assunto, tendo, ao final, a Diretora Luciana Dias solicitado vista dos autos.

PEDIDO DE AUTORIZAÇÃO PARA REALIZAR NEGOCIAÇÃO PRIVADA COM AÇÕES DE SUA EMISSÃO MANTIDAS EM TESOURARIA – BANCO DO BRASIL S.A. – PROC RJ2012/0897

Reg. nº 8105/12
Relator: DLD

Trata-se de apreciação de pedido de autorização do Banco do Brasil S.A., nos termos do art. 23 da Instrução CVM 10/80, para negociar de forma privada ações de sua emissão, adequando a política de remuneração de seus administradores aos patamares estipulados pela Resolução CMN 3.921/10 para a remuneração variável de administradores de instituições financeiras.

A Superintendência de Relações com Empresas – SEP manifestou-se favorável ao pleito da Companhia, pois: (i) a operação está plenamente circunstanciada em face das exigências regulamentares; (ii) o pagamento do bônus foi incluído na remuneração anual aprovada em assembleia geral de acionistas realizada em 27.04.11, em atendimento ao disposto no art. 152 da Lei 6404/76; e (iii) as ações serão atribuídas aos administradores a preço de mercado, de acordo com valores previamente deliberados na AGO realizada em 27.04.11.

A Relatora Luciana Dias acompanhou o entendimento da SEP e, em linha com precedente já analisado pelo Colegiado (Proc. RJ2011/2942 – reunião de 06.09.11), entende tratar-se de caso especial e plenamente circunstanciado, sendo, portanto, viável a aplicação do art. 23 da Instrução CVM 10/80. A Relatora destacou que as operações de recompra necessárias para formação de saldo de ações em tesouraria e posterior pagamento de remuneração aos administradores deverão cumprir os dispositivos da Instrução CVM 10/80, em especial o art. 2º.

O Colegiado, acompanhando o voto apresentado pela Relatora Luciana Dias, deliberou autorizar o pedido apresentado pelo Banco do Brasil S.A.

PEDIDO DE INTERRUPÇÃO DO CURSO DO PRAZO DE ANTECEDÊNCIA DE CONVOCAÇÃO DE ASSEMBLÉIA GERAL EXTRAORDINÁRIA DE BRASIL TELECOM S.A - ARGUCIA INCOME FUNDO DE INVESTIMENTO EM AÇÕES – PROC. RJ2012/1742

Reg. nº 8124/12
Relator: SEP

Trata-se da apreciação de pedido, formulado pelo acionista pelo acionista Argucia Income Fundo de Investimento em Ações ("Acionista"), nos termos do art. 3º da Instrução CVM 372/02 e do art. 124, §5º, inciso II, da Lei 6.404/76, de interrupção do curso do prazo de antecedência de convocação de Assembléia Geral Extraordinária ("AGE") de Brasil Telecom S.A. ("BRT" ou "Companhia"), marcada para o dia 27.02.12, no âmbito da reorganização societária das empresas do Grupo Oi.

A Superintendência de Relações com Empresas - SEP destacou, no MEMO/CVM/SEP/GEA-4/Nº035/12, que já houve manifestação, no âmbito dos Procs. RJ2011/9011 e RJ2011/11770, no sentido de que: (i) no que tange ao direito de recesso previsto no § 3º do art. 264 da Lei nº 6.404/76, pela literalidade do referido dispositivo (que faz referência à "controlada"), bem como pela sua finalidade primordial (proteger os acionistas minoritários da controlada, em regra, parte mais vulnerável no âmbito de operações envolvendo sociedades controladora e controlada), seria razoável supor que os acionistas dissidentes da controlada BRT possuíssem tal direito, no presente caso. (ii) entretanto, entendeu que a interpretação corrente que se verifica, principalmente, a partir da observação de "incorporações reversas" já ocorridas, se dá no sentido de que o direito de recesso do parágrafo 3º do art. 264 não representaria um direito autônomo, mas um eventual incremento ao direito de retirada disposto no art. 137 c/c art. 136, IV, da Lei 6.404/76. Assim, em operações de incorporação (independente de estarem ou não sob o escopo de abrangência do art. 264), apenas os acionistas dissidentes da incorporada (controlada ou controladora) possuiriam direito de recesso; (iii) desta forma, no entendimento da Superintendência, neste momento, não haveria como se concluir que os acionistas dissidentes detentores de ações ordinárias de emissão de Brasil Telecom S.A. fariam jus ao direito de recesso de que trata o parágrafo 3º do art. 264 da Lei nº 6.404/76, no âmbito das incorporações de Coari e TNLPAR pela BRT.

O Colegiado, após discutir o presente caso, considerou que os pleitos apresentados pela Acionista foram objeto de análise nesta data, nas decisões proferidas no Proc. RJ2011/9011 e no Proc. RJ2011/11770. Desta forma, o Colegiado, por unanimidade, deliberou acompanhar o entendimento da SEP e indeferiu o pedido formulado pelo acionista Argucia Income Fundo de Investimento em Ações de interrupção do curso do prazo de antecedência de convocação da Assembleia Geral Extraordinária de Brasil Telecom S.A., marcada para o dia 27.02.12.

PEDIDO DE INTERRUPÇÃO DO CURSO DO PRAZO DE ANTECEDÊNCIA DE CONVOCAÇÃO DE ASSEMBLÉIA GERAL EXTRAORDINÁRIA DE BRASIL TELECOM S.A. - POLO NORTE FUNDO DE INVESTIMENTO MULTIMERCADO E POLO FUNDO DE INVESTIMENTO EM AÇÕES – PROC. RJ2012/1716

Reg. nº 8122/12
Relator: SEP

Trata-se da apreciação de pedido, formulado pelos acionistas Polo Norte Fundo de Investimento Multimercado e Polo Fundo de Investimento em Ações ("Acionistas"), nos termos do art. 3º da Instrução CVM 372/02 e do art. 124, §5º, inciso II, da Lei 6.404/76, de interrupção do curso do prazo de antecedência de convocação de Assembléia Geral Extraordinária ("AGE") de Brasil Telecom S.A. ("BRT" ou "Companhia"), marcada para o dia 27.02.12, no âmbito da reorganização societária das empresas do Grupo Oi.

A Superintendência de Relações com Empresas - SEP destacou, no MEMO/CVM/SEP/GEA-4/Nº036/12, que já houve manifestação, no âmbito dos Procs. RJ2011/9011 e RJ2012/0249, no sentido de que: (i) não haveria como se concluir que os acionistas dissidentes detentores de ações ordinárias de emissão de Brasil Telecom S.A. fariam jus ao direito de recesso de que trata o parágrafo 3º do art. 264 da Lei 6.404/76, no âmbito das incorporações de Coari Participações S.A. e Tele Norte Leste Participações S.A. pela BRT; (ii) com relação à bonificação proposta aos acionistas de BRT, não restou comprovado que essa operação foi estruturada única e exclusivamente com o fim de assegurar o controle acionário de Telemar Participações S.A. após implementada a operação, não tendo sido caracterizado benefício particular a essa acionista, razão pela qual, a princípio, não haveria impedimento ao exercício de voto por Telemar Participações S.A. sobre a matéria; (iii) no que tange ao impedimento de voto em razão de conflito de interesses, conforme entendimento consolidado desta Autarquia (expressamente descrito no preâmbulo do Parecer de Orientação CVM 35/08 – "PO35"), não há que se falar no impedimento de voto previsto no §1° do art. 115 da LSA em operações de que trata o art. 264 da LSA; e (iv) no caso concreto não seria passível de correção o entendimento da Companhia, no sentido de exigir a propriedade ininterrupta das ações de sua emissão, desde o anúncio da operação, para que seu acionista esteja habilitado a exercer o direito de recesso.

O Colegiado, após discutir o presente caso, considerou que os pleitos apresentados pelos Acionistas foram objeto de análise nesta data, nas decisões proferidas no Proc. RJ2012/0249 e no Proc. RJ2011/9011. Desta forma, o Colegiado, por unanimidade, deliberou acompanhar o entendimento da SEP e indeferiu o pedido formulado pelos acionistas Polo Norte Fundo de Investimento Multimercado e Polo Fundo de Investimento em Ações de interrupção do curso do prazo de antecedência de convocação da Assembleia Geral Extraordinária de Brasil Telecom S.A., marcada para o dia 27.02.12.

PEDIDO DE INTERRUPÇÃO DO CURSO DO PRAZO DE ANTECEDÊNCIA DE CONVOCAÇÃO DE ASSEMBLÉIA GERAL EXTRAORDINÁRIA DE BRASIL TELECOM S.A. - TEMPO CAPITAL PRINCIPAL FUNDO DE INVESTIMENTO EM AÇÕES – PROC. RJ2012/1725

Reg. nº 8123/12
Relator: SEP

Trata-se da apreciação de pedido, formulado pelo acionista minoritário Tempo Capital Principal Fundo de Investimento em Ações ("Tempo Capital" ou "Acionista"), nos termos do art. 3º da Instrução CVM 372/02 e do art. 124, §5º, inciso II, da Lei 6.404/76, de interrupção do curso do prazo de antecedência de convocação de Assembléia Geral Extraordinária ("AGE") de Brasil Telecom S.A. ("BRT" ou "Companhia"), marcada para o dia 27.02.12, no âmbito da reorganização societária das empresas do Grupo Oi.

A Superintendência de Relações com Empresas - SEP destacou, no MEMO/CVM/SEP/GEA-4/Nº034/12, que já houve manifestação, no âmbito do Proc. RJ2011/9011, no sentido de que: (i) não restou comprovado que a operação tenha sido estruturada com o fim de subtrair o direito de recesso previsto no art. 252 da Lei 6.404/76, pelo que não seria o caso de desconsiderar etapas da operação para tratá-la como incorporação de ações da Telemar Norte Leste S.A. ("TMAR") pela BRT. Assim sendo, não é possível concluir que deveria ser conferido aos detentores de ações ordinárias de emissão de BRT o direito de recesso previsto no art. 252 da Lei 6.404/76; (ii) não haveria como se concluir que os acionistas dissidentes detentores de ações ordinárias de emissão de BRT fariam jus ao direito de recesso de que trata o § 3º do art. 264 da Lei 6.404/76, no âmbito das incorporações de Coari Participações S.A. e Tele Norte Leste Participações S.A. pela BRT; (iii) com relação à bonificação proposta aos acionistas de BRT, não restou comprovado que essa operação foi estruturada única e exclusivamente com o fim de assegurar o controle acionário de Telemar Participações S.A. após implementada a operação, não tendo sido caracterizado benefício particular a essa acionista, razão pela qual, a princípio, não haveria impedimento ao exercício de voto por Telemar Participações S.A. sobre a matéria; (iv) no que tange ao impedimento de voto em razão de conflito de interesses, conforme entendimento consolidado desta Autarquia (expressamente descrito no preâmbulo do Parecer de Orientação CVM 35/08 ("PO35"), não há que se falar no impedimento de voto previsto no §1° do art. 115 da LSA em operações de que trata o art. 264 da LSA: e (v) no que se refere ao questionamento relativo à adoção do critério de cotação para a fixação das relações de substituição, deve-se observar que, na linha de casos precedentes desta Autarquia, foi consolidado o entendimento desta Superintendência segundo o qual tem sido autorizada a utilização do critério de cotação, sem que as ações de ambas as companhias integrassem índices, "desde que os administradores entendam e justifiquem que os critérios adotados são os que melhor avaliam as partes envolvidas". No caso concreto, a finalidade do art. 11 da Instrução CVM 319/99 teria sido, em princípio, alcançada com a observância das recomendações contidas no PO35 (negociação das relações de troca por Comitês Independentes).

O Colegiado, após discutir o presente caso, considerou que os pleitos apresentados pela Acionista foram objeto de análise nesta data, na decisão proferida no Proc. RJ2011/9011. Desta forma, o Colegiado, por unanimidade, deliberou acompanhar o entendimento da SEP e indeferiu o pedido formulado pelo acionista minoritário Tempo Capital Principal Fundo de Investimento em Ações, de interrupção do curso do prazo de antecedência de convocação da Assembleia Geral Extraordinária de Brasil Telecom S.A., marcada para o dia 27.02.12.

PEDIDO DE INTERRUPÇÃO DO CURSO DO PRAZO DE ANTECEDÊNCIA DE CONVOCAÇÃO DE ASSEMBLÉIA GERAL EXTRAORDINÁRIA DE TELEMAR NORTE LESTE S.A. - GREEN HG FUND LLC E OUTROS – PROC. RJ2012/1750

Reg. nº 8125/12
Relator: SEP

Trata-se da apreciação de pedido, formulado pelo acionista Green HG Fund LLC ("Acionista") e outros, nos termos do art. 3º da Instrução CVM 372/02 e do art. 124, §5º, inciso II, da Lei 6.404/76, de interrupção do curso do prazo de antecedência de convocação de Assembléia Geral Extraordinária ("AGE") de Telemar Norte Leste S.A. ("TMAR" ou "Companhia"), marcada para o dia 27.02.12, no âmbito da reorganização societária das empresas do Grupo Oi.

A Superintendência de Relações com Empresas - SEP destacou, no MEMO/CVM/SEP/GEA-4/Nº033/12, que já houve manifestação, no âmbito do Proc. RJ2012/0249, no sentido de que: (i) no caso concreto não seria passível de correção o entendimento da Companhia, no sentido de exigir a propriedade ininterrupta das ações de sua emissão, desde o anúncio da operação, para que seu acionista esteja habilitado a exercer o direito de recesso; (ii) nos contratos de empréstimo em aberto no dia 23.05.11 (data imediatamente anterior ao fato relevante que anunciou a operação), seriam os tomadores das ações, e não os doadores, os possuidores do direito de retirada, na incorporação das ações de emissão de TMAR pela Coari Participações S.A., desde que mantenham sua posição de titulares das ações até a deliberação assemblear; e (iii) os detentores de ações de emissão da TMAR que efetuaram o empréstimo de suas ações em data posterior a 23.05.11 não teriam direito de retirada, no âmbito dessa operação.

O Colegiado, após discutir o presente caso, considerou que os pleitos apresentados pela Acionista foram objeto de análise nesta data, na decisão proferida no Proc. RJ2012/0249. Desta forma, o Colegiado, por unanimidade, deliberou acompanhar o entendimento da SEP e indeferiu o pedido formulado pelo acionista Green HG Fund LLC, de interrupção do curso do prazo de antecedência de convocação da Assembleia Geral Extraordinária de Telemar Norte Leste S.A., marcada para o dia 27.02.12.

RECLAMAÇÕES A RESPEITO DE QUESTÕES RELATIVAS AO DIREITO DE RECESSO NO ÂMBITO DA REORGANIZAÇÃO SOCIETÁRIA DO GRUPO OI - G5 TOTAL MASTER RETURN FUNDO DE INVESTIMENTO MULTIMERCADO E TRIESTE II LLC - PROC. SP2012/0028

Reg. nº 8119/12
Relator: SEP

Trata-se de apreciação de reclamações apresentadas por G5 Total Master Return Fundo de Investimento Multimercado ("G5") e Trieste II LLC ("Trieste" e, conjuntamente com G5, "Reclamantes"), na qualidade de acionistas da Tele Norte Leste Participações S.A. ("TNLPAR" ou "Companhia"), a respeito do direito de recesso no âmbito de operação de reestruturação societária envolvendo a Companhia.

Segundo a TNLPAR, apenas os acionistas que mantivessem ininterruptamente, desde 23/05/2011 – véspera da data de publicação do anúncio do fato relevante que noticiou a reorganização – até a data da decisão assemblear, a propriedade das ações de sua emissão, fariam jus ao direito de recesso decorrente da operação, não possuindo tal direito os acionistas que tivessem transferido, ainda que temporariamente, a propriedade de suas ações em virtude de operações de empréstimo de ações.

Os Reclamantes, por sua vez, argumentam que, ainda que o empréstimo de ações, enquanto mútuo nos termos do Código Civil, transfira o domínio das ações, do ponto de vista econômico aquele que emprestou continua investido nas ações emprestadas, uma vez que qualquer variação no preço de tais ações impacta o patrimônio do mutuante. Assim, seria inegável que o doador continua a ter um interesse econômico na vida da companhia e em suas deliberações sociais, pois pretende continuar como acionista, tanto que, findo o empréstimo, receberá, o mesmo número de ações mutuadas. Desta forma, não haveria que se cogitar da intenção de quebra do vínculo do acionista com a companhia.

Ademais, entendem que deveria ser considerado como marco para o exercício do direito de recesso, na forma do §1° do art. 137 da Lei 6.404/76, o fato relevante divulgado em 17/08/11, tendo em vista que somente nesta data a Companhia informou de maneira clara qual seria a relação de troca a ser submetida à assembleia geral quando da apreciação da incorporação da TNLPAR pela Brasil Telecom S.A.

Isso porque, a redação do § 1º do art. 137 da Lei das S.A. teria como objetivo coibir a aquisição de ações após fato relevante com o único propósito de se especular com o direito de recesso. Desta forma, a interpretação teleológica do referido dispositivo legal deveria proteger aqueles a quem a norma não buscou cercear direitos, e o tratamento correto a ser dado aos acionistas é permitir que aqueles que tinham posição de doador de ações quando do fato relevante possam exercer o direito de recesso, desde que, obviamente, as ações retornem efetivamente ao seu patrimônio antes da assembleia geral.

Por fim, entendeu que por mais que os termos gerais da operação tenham sido apresentados no fato relevante de 24/05/11, tal divulgação careceu de condição essencial que lhe permitisse ser objeto de deliberação, inclusive no que se refere à relação de troca, que é informação essencial para a tomada de decisão pelo acionista. Desta forma, foi somente por meio do fato relevante de 17/08/11 que se apresentou a relação de troca definitiva aprovada pelo conselho de administração da TNLPAR.

A SEP, através do MEMO/CVM/SEP/GEA-4/Nº032/12, dividiu a sua análise em dois pontos: (i) quais seriam as implicações da ocorrência de empréstimos de ações no que tange ao direito de recesso dos acionistas de TNLPAR; e (ii) qual seria o momento (fato relevante) a ser considerado como o marco inicial para a verificação da titularidade do direito de recesso, no âmbito da supracitada incorporação.

Sobre a primeira questão, a área técnica entendeu que, nos contratos de empréstimo de ações em aberto na data do fato relevante que anunciou a operação, são os tomadores das ações, e não os doadores, os possuidores do direito de retirada, desde que mantenham sua posição de titulares das ações de TNLPAR até a deliberação assemblear. Ademais, para a SEP, os detentores de ações de emissão de TNLPAR que efetuaram o empréstimo de suas ações em data posterior ao fato relevante que anunciou a operação tiveram prejudicado seu direito de retirada, no âmbito da referida operação.

Sobre a segunda questão posta, a SEP, nos termos de sua manifestação, entendeu que o primeiro fato relevante que abordou a operação (24/05/11) seria o momento correto para a verificação da titularidade do direito de recesso.

O Colegiado, com base nos votos proferidos nesta data pelo Diretor Otavio Yazbek no Proc. SP2011/0304, e pela Diretora Luciana Dias no Proc. RJ2012/0249, acompanhou o entendimento da SEP manifestado no MEMO/CVM/SEP/GEA-4/Nº032/12, e considerou que os contratos de empréstimo ou de aluguel de ações transferem a propriedade do bem e, consequentemente, as ações emprestadas não seriam ininterruptamente mantidas pelos mutuantes. Desta forma, os acionistas que tinham ações emprestadas em 24/05/11, assim como os que emprestaram as suas ações posteriormente, não são mais detentores do direito de recesso.

Em relação à data a ser considerada para a verificação da titularidade das ações de TNLPAR para o exercício do direito de recesso, o Colegiado entendeu que o marco inicial deveria ser o fato relevante publicado em 24.05.11, que divulgou os termos gerais da reorganização societária, e não o fato relevante de 17.08.2011, que divulgou a relação de troca a ser submetida à assembleia geral quando da apreciação da incorporação da TNLPAR.

Apesar de considerar que a relação de troca entre as ações das companhias incorporadora e incorporada é uma informação relevante para a tomada de decisão dos acionistas de ambas as companhias, o Colegiado entendeu não ser possível ignorar o disposto no §1º do art. 137 da Lei 6.404/76, que considera que possuirá direito de recesso o acionista dissidente que, "comprovadamente, era titular na data da primeira publicação do edital de convocação, ou na data da comunicação do fato relevante objeto da deliberação, se anterior".

Esse dispositivo, proveniente da reforma de 1997, destinava-se a acabar com a chamada indústria do recesso, que ocorria com a negociação de ações após a divulgação da operação, tendo em vista justamente o direito de recesso a que elas fariam jus. Neste sentido, caso se permita que a data da identificação dos acionistas titulares de direito de recesso seja postergada em relação à divulgação de uma operação ao mercado, se acabaria por permitir justamente o surgimento de possibilidades de negociar com o direito de recesso.

Ademais, o Colegiado entende que nem sempre será possível à administração da companhia divulgar, no primeiro momento, todas as informações relevantes à tomada de decisão dos acionistas quanto à operação divulgada. E que há também outros aspectos a considerar na tomada de uma decisão sobre o presente assunto. Isso porque embora o direito de recesso seja, de fato, um importante direito dos acionistas e um remédio necessário em determinadas situações, ele gera ônus para a sociedade. Quando, na reforma da Lei 6.404/76, se optou por estabelecer como data-base para a identificação dos acionistas a data da divulgação da operação, optou-se, em benefício da companhia e de sua integridade e em razão de fatos que vinham ocorrendo no mercado, por uma data em que determinadas informações podem ainda não estar disponíveis.

Finalmente, o Colegiado manifestou-se no sentido de que o seu entendimento não significaria permissão às companhias para protelarem a estruturação de operações que ensejem recesso, de modo a estender o período entre o primeiro fato relevante e a assembléia e, com isso, diminuir o potencial número de acionistas possuidores do direito de recesso. Tal conduta seria imprópria e, quando identificada, deverá ser objeto de apuração de responsabilidades pela área técnica.

Assim, por todo o exposto e em consonância com os argumentos trazidos pela área técnica, o Colegiado, por unanimidade, decidiu que: (i) os detentores de ações de emissão de TNLPAR que tinham suas ações emprestadas em 24/05/11 ou que posteriormente emprestaram suas ações, tiveram prejudicado seu direito de retirada; e (ii) deve-se considerar como marco inicial para a verificação da titularidade do direito de recesso no âmbito da reorganização societária, para os fins do §1º do art. 137 da Lei 6.404/76, o Fato Relevante de 24/05/2011 que divulgou os termos gerais da reorganização societária envolvendo as empresas do Grupo Oi.

RECURSO CONTRA DECISÃO DA SGE EM PROCESSO DE TAXA DE FISCALIZAÇÃO – CYNTHIA BALAZEIRO BORGES DOMINGUES – PROC. RJ2009/7226

Reg. nº 7758/11
Relator: SGE

Trata-se da apreciação de recurso interposto por Cynthia Balazeiro Borges Domingues contra decisão da Superintendência Geral que julgou procedente o lançamento do crédito tributário relativo à Notificação de Lançamento n° 3/145, referente às Taxas de Fiscalização do Mercado de Títulos e Valores Mobiliários dos 2º, 3º e 4º trimestres de 2005, dos 1º, 2º, 3º e 4º trimestres de 2006, e dos 1º, 2º e 3º trimestres de 2007, pelo registro de Analista de Valores Mobiliários – Pessoa Natural.

O Colegiado, com base nos argumentos contidos no Memo/SAD/GAC/163/11, deliberou o indeferimento do recurso, mantendo a decisão de primeira instância favorável à procedência do lançamento do crédito tributário.

RECURSO CONTRA DECISÃO DA SGE EM PROCESSO DE TAXA DE FISCALIZAÇÃO – FUNDO DE INVESTIMENTO IMOBILIÁRIO PROJETO ÁGUA BRANCA – PROC. RJ2011/3632

Reg. nº 8115/12
Relator: SGE

Trata-se da apreciação de recurso interposto por Coin DTVM Ltda., administradora do Fundo de Investimento Imobiliário Projeto Água Branca contra decisão da Superintendência Geral que julgou procedente o lançamento do crédito tributário relativo à Notificação de Lançamento n° 182/212, referente à Taxa de Fiscalização do Mercado de Títulos e Valores Mobiliários do 4º trimestre de 2009, pelo registro de Fundo de Investimento Imobiliário.

O Colegiado, com base nos argumentos contidos no Memo/SAD/GAC/Nº 017/12, deliberou o deferimento do recurso e a consequente improcedência do lançamento do crédito tributário.

RECURSO CONTRA DECISÃO DA SGE EM PROCESSO DE TAXA DE FISCALIZAÇÃO – S.A. EXPORTADORA DE PRODUTOS PERNAMBUCANOS – PROC. RJ2011/15668

Reg. nº 8092/12
Relator: SGE

Trata-se da apreciação de recurso interposto por S.A. Exportadora de Produtos Pernambucanos contra decisão da Superintendência Geral que julgou procedente o lançamento do crédito tributário relativo à Notificação de Lançamento n° 1605/143, referente às Taxas de Fiscalização do Mercado de Títulos e Valores Mobiliários dos 1º, 2º, 3º e 4º trimestres de 2005, 2006 e 2007, e dos 1º, 2º e 3º trimestres de 2008, pelo registro de Companhia Incentivada.

O Colegiado, com base nos argumentos contidos no Memo/SAD/GAC/006/12, deliberou o indeferimento do recurso, mantendo a decisão de primeira instância favorável à procedência do lançamento do crédito tributário.

RECURSO CONTRA ENTENDIMENTO DA SEP – DIREITO DE RECESSO – ARGUCIA INCOME FUNDO DE INVESTIMENTO EM AÇÕES – PROC. RJ2011/11770

Reg. nº 8067/11
Relator: DOZ

Trata-se de apreciação de recurso interposto por Argucia Income Fundo de Investimento em Ações ("Argucia" ou "Reclamante"), na qualidade de acionista da Brasil Telecom S.A. ("BRT"), contra decisão da Superintendência de Relações com Empresas - SEP acerca da possibilidade de exercício de direito de recesso por parte dos acionistas ordinaristas da BRT em operação de reorganização societária, quer em decorrência dos §§3º e 4º do art. 264 da Lei 6.404/76, quer em razão do §1º do art. 252 da mesma lei. Em resumo, a reorganização societária compreenderá a (i) cisão parcial da Telemar Norte Leste S.A. ("TMAR") com a incorporação da parcela cindida por Coari Participações S.A. ("Coari"); (ii) incorporação de ações da TMAR por Coari; (iii) incorporação da Coari por BRT; e (iv) a incorporação da Tele Norte Leste Participações S.A. ("TNLPAR") por BRT.

A Argucia protocolou reclamação sustentando que a implementação da reorganização societária deve atribuir direito de recesso aos acionistas ordinaristas da BrT e, para tanto, apresentou dois principais argumentos.

Primeiramente, a Reclamante entendeu haver, no §3º do art. 264 da Lei 6.404/1976, uma hipótese autônoma de direito de recesso, que, no presente caso, garantiria aos acionistas ordinaristas da BRT o direito de recesso, pois (a) não há dúvidas de que todas as etapas da reorganização societária estão submetidas ao regime especial previsto no art. 264 da Lei 6.404/76; (b) as relações de troca propostas nas incorporações da Coari e da TNLPAR pela BRT são menos vantajosas aos acionistas da BRT do que as relações de troca apuradas com base no valor do patrimônio líquido calculado a preços de mercado; e (c) as ações ordinárias da BRT não possuem liquidez ou dispersão no mercado.

Ademais, para a Argucia, a reorganização societária envolve materialmente a incorporação das ações da TMAR pela BRT, de modo que, ao se desconsiderarem as etapas intermediárias (incorporação das ações da TMAR pela Coari e incorporação da Coari pela BRT), aos acionistas ordinaristas de BRT deve ser assegurado o direito de recesso previsto no §1º do art. 252 da Lei 6.404/76.

Em que pesem os argumentos apresentados pela Reclamante, a SEP manteve o posicionamento manifestado anteriormente através do RA/CVM/SEP/GEA-4/N°80/11 e do MEMO/CVM/SEP/GEA-4/N°163/11, no sentido de que não é possível o exercício de direito de recesso por parte dos acionistas ordinaristas da BrT, quer em decorrência do §3 do art. 264, da Lei 6.404/76, quer em razão dos §§1º e 2º do art. 252. Em sua fundamentação, contida nos referidos documentos, a área técnica entendeu que, no que tange ao direito de recesso previsto no §3º do art. 264 da Lei 6.404/76, pela literalidade do referido dispositivo (que faz referência à "controlada"), bem como pela sua finalidade primordial (proteger os acionistas minoritários da controlada, em regra, parte mais vulnerável no âmbito de operações envolvendo sociedades controladora e controlada), seria razoável supor que os acionistas dissidentes da controlada BRT pudessem exercer, no presente caso, o direito de se retirar. Para a área técnica, por outro lado, e tendo em vista a interpretação corrente (observada, principalmente, em "incorporações reversas" já ocorridas), bem como a controvérsia relacionada à autonomia do recesso previsto no §3º do art. 264, não seria possível entender que os acionistas dissidentes detentores de ações ordinárias de emissão de BRT fariam jus ao direito de recesso previsto no § 3º do art. 264 da Lei 6.404/76, no âmbito das incorporações de Coari e TNLPAR por BRT.

Ademais, ao tratar da aplicação do art. 252 da Lei 6.404/76, a SEP entendeu que não restou comprovado que a operação tenha sido estruturada com o fim de subtrair o direito de recesso previsto no referido dispositivo, pelo que não seria o caso de desconsiderar etapas da operação para tratá-la como incorporação de ações da TMAR pela BRT para, então, conferir, aos detentores de ações ordinárias de emissão de BRT o direito de recesso previsto no §1º do art. 252 da Lei 6.404/76.

Segundo o Relator Otavio Yazbek, o §1º do art. 252 da Lei das S.A., ao tratar das operações de incorporação de ações, cria uma nova hipótese de direito de recesso, distinta daquelas previstas no art. 137 da lei acionária, para os acionistas dissidentes da sociedade que incorpora as ações de outra.

E, no caso concreto, o problema não residiria no direito de recesso em si, mas na possibilidade de se desconsiderar a estrutura formal de um determinado negócio jurídico (ou, dependendo da forma de se enxergar a operação, desconsiderar as personalidades jurídicas das sociedades envolvidas) a fim de permitir aquela transposição do direito.

Para o Relator, foram adotadas formas aparentemente legítimas para a reestruturação, que correspondem aos fins colimados e, portanto, necessários para que sejam atingidos os resultados referidos no fato relevante que divulgou a operação. Não haveria, assim, causa para a desconsideração pura e simples das estruturas adotadas e para a aplicação do disposto no §1º do art. 252 aos minoritários da BRT. Desta forma, o Relator Otavio Yazbek afastou a pretensão de transposição do direito de recesso decorrente da incorporação de ações da TMAR para os acionistas minoritários da BRT.

Em seguida, o Relator entendeu que não seria possível reconhecer que o §4º, ao estender às operações ali relacionadas o regime estabelecido no art. 264, também criaria uma hipótese nova de direito de recesso, autônoma em relação às demais regras que tratam da matéria, nomeadamente em relação ao direito de recesso estabelecido no art. 137 da Lei 6.404/76.

O Colegiado, por unanimidade, acompanhando o voto apresentado pelo Relator Otavio Yazbek, deliberou o indeferimento do recurso interposto por Argucia Income Fundo de Investimento em Ações, reconhecendo que não existe direito de recesso para os acionistas minoritários da BRT em razão da operação em análise, seja pela inaplicabilidade do disposto no §1º do art. 252 da Lei 6.404/76 ao caso, seja em razão da consideração de que os §§3º e 4º do art. 264 da Lei 6.404/76 não criam nova hipótese de recesso.

RECURSO CONTRA ENTENDIMENTO DA SEP – DIREITO DE RECESSO – GREEN HG FUND LLC, GREEN II FUND LLC, CSHG VERDE EQUITY MASTER FUNDO DE INVESTIMENTO EM AÇÕES, CSHG VERDE MASTER FUNDO DE INVESTIMENTO MULTIMERCADO – PROC. RJ2012/0249

Reg. nº 8104/12
Relator: DLD

Trata-se de recurso interposto por Green HG Fund LLC, Green II Fund LLC, CSHG Verde Equity Master Fundo de Investimento em Ações e CSHG Verde Equity Master Fundo de Investimento Multimercado ("Recorrentes"), na qualidade de acionistas da Telemar Norte Leste S.A. ("Telemar" ou "Companhia"), contra decisão da Superintendência de Relações com Empresas - SEP que indeferiu reclamação por eles apresentada.

A reclamação tinha por objeto o requerimento de que a CVM determinasse que a Telemar e as demais companhias do Grupo Oi garantissem o direito de recesso aos seus acionistas independentemente da titularidade ininterrupta das referidas ações entre a divulgação do fato relevante em 24.05.2011 e as assembleias gerais que deliberarem a reorganização societária.

Segundo os Recorrentes, a reorganização societária das companhias do Grupo Oi compreenderia a incorporação da Telemar pela Coari Participações S.A. ("Coari"), conferindo direito de recesso aos acionistas minoritários da Telemar. Ocorre que, nos termos do fato relevante divulgado, o direito de recesso "é exercível em relação às ações de que [os acionistas] sejam titulares ininterruptamente".

No recurso interposto, os Recorrentes argumentam que (i) o intuito da Telemar seria restringir o direito de recesso de seus acionistas; (ii) ainda não haveria data para as assembleias sobre a reorganização societária; (iii) a exigência de titularidade ininterrupta não teria fundamentação legal e seria inadmissível, em vista do princípio da livre circulação das ações; (iv) o direito de recesso seria direito essencial do acionista, e, tal como os direitos individuais dos cidadãos perante o Estado, não poderia ser suprimido; (v) não se poderia confundir o momento da identificação dos legitimados ao exercício do direito de recesso com o momento do efetivo exercício; (vi) após o Fato Relevante, as ações seriam negociadas sem direito de recesso, que só poderia ser exercido pelos acionistas titulares de ações até aquela data; (vii) o entendimento da Telemar atentaria contra o direito de propriedade; e (viii) os prejuízos a serem suportados pelos Recorrentes montariam o total de R$10.000.000,00.

A SEP analisou o caso por meio do MEMO/SEP/GEA-4/Nº11/12, concluindo, em resumo, que (i) o direito de recesso teria por finalidade conferir um meio de saída quando a ação não possui liquidez e dispersão, i.e., quando não há uma saída via mercado; (ii) o pressuposto para a concessão desse direito seria o fato de o acionista ser surpreendido com o anúncio de uma operação desconhecida no momento da decisão de investimento; e (iii) a exigência de titularidade ininterrupta decorreria da própria finalidade do art. 137, da Lei 6.404/76.

Os Recorrentes apresentaram recurso reiterando os argumentos da reclamação e a SEP apresentou nova manifestação mantendo seu posicionamento original.

A Relatora Luciana Dias observou que o direito de recesso serve para lidar com decisões extremamente relevantes para a companhia que podem ser impostas pelo controlador aos acionistas minoritários. Por isso, seria uma estratégia de saída que permite aos acionistas insatisfeitos se retirarem da companhia quando não querem suportar as consequências econômicas ou políticas das decisões tomadas pelos controladores.

De acordo com a Relatora, o direito de recesso é usado com muita cautela pelos legisladores, pois tem a difícil tarefa de não ser tão atrativo que impeça ou encareça boas decisões e não ser tão insignificante que seja simplesmente tratado como custo de operações impopulares.

Nesse sentido, a Relatora salientou que o direito de retirada é bastante restrito na Europa e nos Estados Unidos. O legislador comunitário europeu não exige que os Estados Membros assegurem tal direito aos acionistas discordantes, embora algumas legislações prevejam tal direito em situações bastante excepcionais. De outro lado, na maioria dos estados americanos onde o direito de recesso é assegurado vigora a market out exception. Ou seja, direito de recesso prevalece apenas quando não há uma solução de mercado para a saída do acionista. Assim, o direito de recesso representaria um instrumento de proteção de liquidez e não de valor.

A Relatora pontuou que o regime estabelecido pelo art. 137, inciso II da Lei 6.404/76, sofreu influência do direito americano, negando o direito de recesso aos acionistas quando tais acionistas sejam titulares de ações de classe ou espécie que tenham liquidez e dispersão. Assim, se o mercado oferece condições de liquidez suficientemente atrativas para certos acionistas, eles não precisam de um mecanismo de proteção de liquidez, como é o direito de recesso.

Dessa forma, ainda que o requisito de propriedade ininterrupta não esteja expresso, ele decorre da lógica do mecanismo de recesso e das exceções estabelecidas pelo art. 137, inciso II, da Lei 6.404/76. Nesse sentido, a Relatora observou que alienar as ações é praticar um ato contrário à expectativa de exercício do recesso, é deixar de ser acionista.

A esse respeito, especificamente quanto ao empréstimo de ações por acionistas potencialmente titulares do direito de retirada, a Relatora esclareceu que, juridicamente, seria difícil ultrapassar o fato de que o empréstimo de coisas fungíveis transfere a propriedade do bem objeto do negócio. Ademais, o mercado sempre teve a interpretação de que o mútuo de ações transfere a propriedade, como se pode notar a partir da existência de arranjos contratuais entre mutuante e mutuário para lidar com os efeitos de tais transferências.

Para a Relatora, além dos aspectos jurídicos a CVM tem razões para temer interpretações que deem margem a movimentos especulativos com direito de recesso. Até 1997, quando o art. 137, § 1º, dispunha que os titulares do direito de recesso seriam aqueles que detivessem a ação na data da assembleia geral que deliberasse sobre a matéria objeto do recesso e que nela tivesse votado contra tal deliberação ou não tivesse comparecido, era possível saber sobre o recesso antes que o momento aquisitivo do direito ocorresse. Em momentos de preços deprimidos era bastante comum que o valor do recesso fosse superior ao valor de mercado das ações. Na expectativa do exercício do direito de recesso mais vantajoso que o valor de mercado, sempre que uma companhia anunciava evento que podia dar ensejo ao exercício do direito de recesso a demanda por suas ações aumentava. Agentes de mercado que nunca haviam sido acionistas da companhia compravam tais ações simplesmente porque o exercício do recesso era atraente. O resultado é que, até 1997, toda vez que havia uma situação de direito de recesso, cujo valor de exercício superava o de mercado, ele era exercido até o seu limite, muitas vezes, em detrimento da higidez financeira da companhia, por agentes que definitivamente não precisavam de tal proteção. A doutrina se refere a esse fenômeno como a "indústria do recesso". O legislador de 1997 corrigiu a redação do art. 137, § 1º, determinando que somente os titulares de ações na data da primeira publicação do edital de convocação da assembleia, ou na data da comunicação do fato relevante objeto da deliberação, se anterior, possam exercer o recesso, evitando a chamada indústria do recesso.

Sobre os demais argumentos dos Recorrentes, a Relatora destacou que (i) na elaboração da disciplina do direito de recesso o legislador brasileiro não se inspirou no direito alemão; (ii) o direito de recesso não está sendo suprimido pelo estatuto ou pela assembleia; (iii) com a reforma de 1997, o legislador procurou antecipar o momento da verificação de elegibilidade do direito de recesso para a data da comunicação da operação ou da divulgação do fato relevante que daria ensejo ao exercício de tal direito; (iv) a exigência de titularidade ininterrupta das ações até a deliberação assemblear é condizente com os objetivos da reforma de 1997 implementada na Lei 6.404/76; (v) a exigência de titularidade ininterrupta das ações não contraria o princípio da livre circulação das ações: ou o acionista mantém aquelas ações e exerce o direito de recesso, ou ele as aliena em mercado e do recesso não precisará; (vi) embora tal exigência não esteja prevista pelos artigos que tratam do direito de recesso, ela parece condizente com as finalidades buscadas pelo legislador sob o ponto de vista jurídico, bem como mais adequada e conveniente, sob o ponto de vista prático.

O Colegiado, acompanhando o voto apresentado pela Relatora Luciana Dias e o entendimento da SEP sobre a necessidade de titularidade ininterrupta das ações entre a divulgação do fato relevante e a realização da assembleia geral que deliberar sobre a reorganização societária, deliberou o indeferimento do recurso.

RECURSO CONTRA ENTENDIMENTO DA SEP – DIREITO DE RECESSO – NERCI ROQUE TASCHETTO BACCIN E CLUBE DE INVESTIMENTO PORTFOLIO – PROC. SP2011/0304

Reg. nº 8103/12
Relator: DOZ

Trata-se de recurso apresentado por Nerci Roque Taschetto Baccin e Clube de Investimento Portfolio (em conjunto, "Reclamantes") em face do entendimento adotado pela Superintendência de Relações com Empresas – SEP. De acordo com a área técnica, a realização de operações de empréstimo de ações afastaria o direito de recesso para os acionistas que tinham suas ações emprestadas a terceiros, tanto no caso dos empréstimos em vigor quando da divulgação do fato relevante, quanto no daqueles posteriormente celebrados. A reorganização societária em pauta compreenderá a (i) cisão parcial da Telemar Norte Leste S.A. ("TMAR") com a incorporação da parcela cindida por Coari Participações S.A. ("Coari"); (ii) incorporação de ações da TMAR por Coari; (iii) incorporação da Coari por BRT; e (iv) a incorporação da Tele Norte Leste Participações S.A. ("TNLPAR") por BRT.

Os Reclamantes, na qualidade de acionistas da TNLPAR, protocolaram reclamação alegando, basicamente, que (i) a inexistência de regras claras sobre os direitos e as obrigações envolvidos nas operações de empréstimo, (ii) a forma pela qual este serviço é oferecido ao mercado, e (iii) a maneira pela qual a BM&FBOVESPA expediu as suas regras, acabaram por criar legítimas expectativas de que os acionistas que emprestaram suas ações poderiam exercer eventual direito de recesso.

Propuseram, nesse sentido, que se aplicassem ao caso concreto as regras do regulamento do BTC referentes à preferência para subscrição de ações com as adaptações necessárias, de modo que ao tomador seja permitido devolver os ativos ao doador para que este exerça o direito de se retirar, ou, caso tal devolução não ocorra, o doador possa exercer o seu recesso via BTC.

Conforme consignado no RA/CVM/SEP/GEA-4/N°82/11, elaborado no âmbito da análise da Reclamação que deu origem ao presente recurso, a SEP entende que o empréstimo de ações caracteriza-se como um contrato de mútuo e esta posição, inclusive, já teria sido manifestada no âmbito do Proc. RJ2006/7166. Ademais, as partes de um contrato de empréstimo não podem estabelecer cláusulas que tragam ônus ou obrigações para a companhia emissora das ações emprestadas, inclusive porque a companhia não participa, nem direta, nem indiretamente, deste contrato. Por fim, para a área técnica, o fato do doador não ter a intenção de se desfazer de suas ações (mas apenas obter algum rendimento financeiro e, ao mesmo tempo, proporcionar liquidez ao mercado) não alteraria sua conclusão. Isso porque, ainda que o objetivo da operação de empréstimo seja diverso do da compra e venda, e que a doutrina civilista assim reconheça, juridicamente houve tal transferência, e é isto que, pelo menos sob a ótica da companhia, seria relevante.

A Procuradoria Federal Especializada – PFE manifestou-se nos autos, atingindo a mesma conclusão.

O Relator, primeiramente, analisou a necessidade de titularidade ininterrupta das ações para o exercício do direito de recesso. Neste ponto, acompanhou o voto proferido pela Diretora Luciana Dias no Proc. RJ2012/0249, decidido nesta data, assim como as considerações feitas pela Procuradoria Federal Especializada no Memo/nº 013/2011/GJU-2/PFE-CVM/PGF/AGU, e considerou necessária a titularidade ininterrupta para o exercício do direito de recesso.

Em relação à possibilidade do empréstimo de ações interromper a propriedade do bem para os efeitos acima referidos, o Relator Otavio Yazbek entendeu, nos termos do voto apresentado, que o empréstimo de ações é caracterizado como mútuo e, tendo em vista que o regime jurídico do contrato de mútuo envolve a transferência de propriedade, os doadores naqueles contratos deixaram, ao emprestar as suas ações, de ser proprietários das ações.

O Colegiado, por unanimidade, acompanhando o voto apresentado pelo Relator Otavio Yazbek, decidiu indeferir o recurso apresentado por Nerci Roque Taschetto Baccin e Clube de Investimento Portfolio, reconhecendo que os contratos de empréstimo ou de aluguel de ações transferem a propriedade do bem e, em conseqüência, as ações emprestadas não são ininterruptamente mantidas pelos mutuantes e não seriam passíveis de exercício do direito de recesso.

RECURSO CONTRA O ENTENDIMENTO DA SEP NO ÂMBITO DA REESTRUTURAÇÃO DA OI - TEMPO CAPITAL PRINCIPAL FUNDO DE INVESTIMENTO EM AÇÕES - PROC. RJ2011/9011

Reg. nº 8111/12
Relator: DOZ

Trata-se de recurso interposto por Tempo Capital Principal Fundo de Investimentos em Ações ("Recorrente"), na qualidade de acionista da Brasil Telecom S.A. ("BRT" ou "Companhia"), em face de decisão da Superintendência de Relações com Empresas - SEP, que analisou questões relativas à reorganização societária envolvendo BRT, Coari Participações S.A., Telemar Norte Leste S.A. e Tele Norte Leste Participações S.A. (em conjunto referidas como "Companhias Oi"), todas controladas direta ou indiretamente por Telemar Participações S.A.

Em seu recurso, o Recorrente destacou, em resumo, que: (i) a atuação dos comitês especiais das Companhias Oi não teria sido adequada, seja porque se teria dedicado pouco tempo à negociação das relações de troca e desconsiderado alguns aspectos negociais, seja porque se teria simplesmente corroborado as relações de troca sugeridas pelos acionistas controladores; (ii) a bonificação a ser concedida aos acionistas da BRT deveria ser entendida como benefício particular para a sua controladora, uma vez que representa um meio de diluir a participação acionária dos acionistas da BRT e com isso permitir uma relação de troca mais favorável para assegurar o controle majoritário aos acionistas controladores; (iii) a controladora direta da BRT estaria impedida de votar a sua incorporação pela BRT em razão do conflito de interesses que enfrentaria, não havendo, no art. 264, uma autorização para o voto em conflito; e (iv) o art. 11 da Instrução CVM 319/99 teria sido desrespeitado, pois a relação de troca teria sido fixada com base em cotação de ações que não integram índices gerais representativos de carteira de ações admitidos à negociação em bolsas de futuros.

O Recorrente discutia, ainda, a possibilidade de os acionistas ordinaristas da BRT exercerem o direito de recesso em função da reorganização societária das Companhias Oi, quer em decorrência da aplicação dos §§3º e 4º do art. 264 da Lei 6.404/76, quer em razão do §1º do art. 252 da mesma lei. A análise deste ponto foi realizada em conjunto com outra reclamação semelhante e autuada como Proc. RJ2011/11770, também analisado nesta data.

A SEP analisou o recurso por meio do MEMO/SEP/GEA-4/Nº 025/12 e entendeu que: (i) diante dos fatos e dos documentos analisados, não seria possível concluir pela inidoneidade da atuação dos comitês especiais; (ii) não seria cabível a alegação de benefício particular do acionista controlador no que tange à bonificação, pois, mesmo sem a sua distribuição, os controladores da BRT ainda seriam titulares de mais de 50% do capital votante ao fim da reorganização societária; (iii) apesar da possibilidade de eventualmente haver interesses não congruentes nas operações tratadas pelo art. 264 da Lei 6.404/76, o regime especial imposto por este dispositivo acabaria por pressupor o voto do acionista controlador; (iv) como o art. 11 da Instrução CVM 319/99 tem por objetivo evitar abusos na fixação da relação de troca, o bem jurídico protegido por este artigo estaria resguardado nos casos em que, em função das disposições do Parecer de Orientação CVM 35/08, a relação de troca reflita o equilíbrio alcançado em uma negociação em que cada parte busca alcançar o melhor valor para a companhia que representa.

O Relator Otavio Yazbek, em seu voto, entendeu que: (i) não é possível, nesta instância, e com base nos indícios levantados na reclamação, desconsiderar a conclusão a que SEP chegou a respeito da adequação dos procedimentos adotados pelos comitês especiais das Companhias Oi; (ii) não há, no presente caso, um benefício particular, seja no âmbito da deliberação da BRT, seja no âmbito da reestruturação societária, considerada como um todo; (iii) a CVM tem reiterado a posição de que a vedação ao voto em caso de conflito de interesses não se aplica às operações de incorporação de controlada previstas no art. 264; e (iv) com base em posição que vem sendo consolidada no âmbito da SEP e tendo em vista as finalidades do dispositivo, o Relator entendeu que a vedação prevista no art. 11 da Instrução CVM 319/99 pode, em casos concretos, ser afastada, nomeadamente quando se identificar que o valor de mercado das ações possa ser considerado um balizador adequado para tais fins. Neste último ponto, o Relator destacou que a negociação por meio de comitês constituídos na forma e para os fins do Parecer de Orientação CVM 35/08, se não é hábil a, por si só, afastar a incidência da vedação prevista, serve para dar suporte à interpretação de que aquela vedação, em função das nuances do caso concreto, não deve ser aplicada.

O Colegiado, acompanhando o voto apresentado pelo Relator Otavio Yazbek, deliberou o indeferimento do recurso.

RECURSO CONTRA O ENTENDIMENTO DA SEP – DIREITO DE RECESSO – DYNAMO ADMINISTRAÇÃO DE RECURSOS E DYNAMO INTERNACIONAL GESTÃO DE RECURSOS LTDA - PROC. RJ2012/1312

Reg. nº 8118/12
Relator: SEP

Trata-se da apreciação de recurso apresentado por Dynamo Administração de Recursos e Dynamo Internacional Gestão de Recursos Ltda. (conjuntamente "Dynamo" ou "Recorrente"), contra decisão da Superintendência de Relações com Empresas – SEP, que entendeu não ser passível de correção o posicionamento da Telemar Norte Leste S.A. ("TNL" ou "Companhia") a respeito do direito de recesso no âmbito de operação de reestruturação societária envolvendo a Companhia.

Segundo a TNL, apenas os acionistas que mantivessem ininterruptamente, desde 23/05/11 – véspera da data de publicação do anúncio do fato relevante que noticiou a reorganização – até a data da decisão assemblear, a propriedade das ações de sua emissão, fariam jus ao direito de recesso decorrente da operação, não possuindo tal direito os acionistas que tivessem transferido, ainda que temporariamente, a propriedade de suas ações em virtude de operações de empréstimo de ações.

Para a Dynamo não havia, à época da divulgação do referido fato relevante, clara definição do tratamento legal ou regulamentar a ser conferido aos acionistas que celebraram contratos de empréstimo de ações, o que causava um cenário de insegurança jurídica. Ademais, o marco inicial para aferir os acionistas que teriam direito de recesso deveria ser o fato relevante publicado em 23/11/11, quando foi divulgado o laudo relativo ao valor econômico a ser considerado no reembolso das ações TMAR5. Antes de tal divulgação, os acionistas de TNL não poderiam tomar uma decisão refletida sobre o exercício de seu direito.

A Recorrente considera que a manutenção do entendimento de que o marco inicial seria 23/05/11 resultará em dois efeitos: (i) os acionistas minoritários da TNL que tenham emprestado suas ações, com prazo fixo e pré-estabelecido de restituição, ficarão impedidos de exercer o direito de recesso; e (ii) os gestores passarão a olhar de forma conservadora para o empréstimo de ações.

Ressalta também que, como a transferência da propriedade no empréstimo de ações se reveste de caráter instrumental, e o intuito das partes no empréstimo de ações é diferente daquele observado no contrato de compra e venda, esta transferência de domínio ocorrida no empréstimo de ações deveria possuir efeitos diversos daquela da compra e venda no que tange à perda do direito de recesso. Neste sentido, tendo em vista que no empréstimo de ações o tomador não desembolsa preço referente ao valor da ação, poderia cogitar-se de hipótese de enriquecimento sem causa, prevista no art. 884 do Código Civil.

A SEP, segundo as manifestações proferidas no RA/CVM/SEP/GEA-4/Nº06/12 e no MEMO/SEP/GEA-4/Nº 027/2012, entende que o empréstimo acarreta a transferência da propriedade das ações, e que não haveria como estabelecer, no cenário jurídico atual, diferenciações ou mitigações nos efeitos dessa transferência. Assim, não seria coerente afirmar que a propriedade das ações é transferida para todos os efeitos (direito de voto, direito de receber proventos, direito de poder dispor da ação), mas apenas em relação ao direito de recesso haveria uma exceção, não tendo esta transferência efeitos perante a Companhia (que é quem arca com o pagamento do recesso).

Ademais, não seria possível cogitar enriquecimento sem causa, já que o contrato de empréstimo de ações prevê a possibilidade de liquidação financeira do contrato. Assim, não haveria como o tomador ficar com a diferença entre o valor do recesso e a comissão do contrato, pois deve pagar ao doador o equivalente ao valor das ações tomadas em empréstimo, caso não possa devolvê-las.

Para a área técnica, a despeito dos regulamentos que cuidam do empréstimo de ações atualmente não contemplarem a questão do direito de recesso, a Companhia não pode ser afetada por um contrato entre terceiros, do qual não faz parte. Assim, controvérsias e lacunas deste contrato deverão ser objeto de discussão entre os signatários, e não perante a Companhia.

Adicionalmente, a SEP entendeu que o valor de reembolso jamais deveria ser considerado como pedra angular da decisão sobre a operação e que, portanto, a data de 23/05/11 seria a correta para os fins do §1° do art. 137 da Lei 6.404/76. Isso porque a interpretação do instituto não pode privilegiar o interesse individual em detrimento do interesse da coletividade dos sócios, que, no caso, é representado pelo interesse social da companhia.

Por fim, ressaltou que o direito de recesso é um remédio, um meio de resguardar o acionista que não tem poder de vetar uma operação que irá causar alteração significativa na vida social da companhia e, ao mesmo tempo, não goza de mercado líquido suficiente para se desfazer do papel via mercado sem experimentar subtração de valor no seu investimento. Desta forma, o recesso não pode ser considerado um meio de auferir ganhos adicionais pelos acionistas e tampouco motivo de estratégia de conduta desses acionistas.

O Colegiado, nos termos dos votos proferidos nesta data pelo Diretor Otavio Yazbek no Proc. SP2011/0304, e pela Diretora Luciana Dias no Proc.RJ2012/0249, bem como acompanhando o entendimento da SEP, manifestou-se no sentido de que os contratos de empréstimo ou de aluguel de ações transferem a propriedade do bem e, consequentemente, as ações emprestadas não seriam ininterruptamente mantidas pelos mutuantes e, portanto, os acionistas que emprestaram as suas ações não são mais detentores do direito de recesso.

Em relação à data a ser considerada para a verificação da titularidade das ações de TNL para o exercício do direito de recesso, o Colegiado, após discussão, entendeu que o marco inicial deveria ser o fato relevante publicado em 24/05/11, que divulgou os termos gerais da reorganização societária, e não o fato relevante de 23/11/11, que divulgou o valor de reembolso (valor econômico) para os acionistas dissidentes da operação.

Para tanto, o Colegiado baseou-se nas disposições do §1º do art. 137 da Lei 6.404/76, que dispôs que possuirá direito de recesso o acionista dissidente que, "comprovadamente, era titular na data da primeira publicação do edital de convocação, ou na data da comunicação do fato relevante objeto da deliberação, se anterior". Esse dispositivo, proveniente da reforma de 1997, destinava-se a acabar com a chamada indústria do recesso, que ocorria com a negociação de ações após a divulgação da operação, tendo em vista justamente o direito de recesso a que elas fariam jus. Neste sentido, caso se permita que a data da identificação dos acionistas titulares de direito de recesso seja postergada em relação à divulgação de uma operação ao mercado, se acabaria por permitir justamente o surgimento de possibilidades de negociar com o direito de recesso.

Ademais, o Colegiado entende que nem sempre será possível à administração da companhia divulgar, no primeiro momento, todas as informações relevantes à tomada de decisão dos acionistas quanto à operação divulgada. E que há também outros aspectos a considerar na tomada de uma decisão sobre o presente assunto. Isso porque embora o direito de recesso seja, de fato, um importante direito dos acionistas e um remédio necessário em determinadas situações, ele gera ônus para a sociedade, não sendo, desta maneira, correto interpretá-lo com base em uma preocupação com a maior ou menor atratividade econômica do valor de reembolso.

Finalmente, o Colegiado manifestou-se no sentido de que o seu entendimento não significaria permissão às companhias para protelarem a estruturação de operações que ensejem recesso, de modo a estender o período entre o primeiro fato relevante e a assembléia e, com isso, diminuir o potencial número de acionistas possuidores do direito de recesso. Tal conduta seria imprópria e, quando identificada, deverá ser objeto de apuração de responsabilidades pela área técnica.

Assim, por todo o exposto e em consonância com os argumentos trazidos pela área técnica, o Colegiado, por unanimidade, decidiu que: (i) os detentores de ações de emissão de TNL que tinham suas ações emprestadas em 24/05/11 ou que posteriormente emprestaram suas ações, tiveram prejudicado seu direito de retirada; e (ii) deve-se considerar como marco inicial para a verificação da titularidade do direito de recesso no âmbito da reorganização societária, para os fins do §1º do art. 137 da Lei nº 6.404/76, o Fato Relevante de 24/05/11 que divulgou os termos gerais da reorganização societária envolvendo as empresas do Grupo Oi.

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