Transparência sobre transparência
(por Henri Eduard Stupakoff Kistler *)
"I thought I should add some credibility to my own thoughts on this subject by seeking some stimulus for my own approach, or simply an appropriate quotation to start this paper, from a website. I chose the OECD site, I searched for the word "transparency and found 1733 documents. The first 7 came with the notation "The access of (sic) this document is reserved"
.(Alan Cameron, ex presidente da Australian Securities Commission)1
Diversas organizações internacionais como OCDE, FMI, Financial Stability Forum, BID e OMC estão debatendo o tema transparência regulatória. Esse tema impacta diretamente aos reguladores de valores, pois em última análise poderá vir a impor diretrizes (ou mesmo limitações) à confecção da regulamentação doméstica de cada país. O presente artigo visa analisar brevemente esse debate, bem como estudar possíveis impactos para os reguladores de valores.
O primeiro pensamento que nos vem em mente sobre o tema, parafraseando novamente Cameron é "Como pode alguém ser contra transparência" ? 2
Justamente por não ser contra a transparência, é que peço mais "transparência" sobre a discussão que envolve o tema. Por exemplo, que razões estariam motivando tantos foros internacionais, de forma quase que sincronizada, a levantar essa discussão ?
Voltando ao porquê da transparência estar em evidência hoje, particularmente nas discussões sobre integração econômica em fóruns como a Organização Mundial do Comércio (OMC) e a Área de Livre Comércio das Américas (ALCA), convidamos a um breve regresso no tempo: Durante milênios o comércio mundial se restringiu basicamente à bens:
"...no antigo império egípcio da IV dinastia, época da construção das grandes pirâmides, já se praticava o comércio exterior. A diferença é que os impostos eram pagos em espécie, já que ainda não havia sido inventada a moeda. Nos séculos subseqüentes, houve um desenvolvimento nos meios de transporte, mas a essência do comércio internacional continuava a mesma: bens levados de um país para o outro, com a utilização de barreiras tributárias como principal instrumento de controle."3
Essa situação de um comércio internacional baseado em bens com barreiras tributárias permaneceu até cerca de 50 anos atrás quando dois novos fenômenos apareceram para modificar essa situação: o primeiro foi o surgimento do General Agreement on Tax and Tariffs (GATT), cuja negociação foi o embrião para a hoje OMC4. O principal fenômeno do GATT foi a limitação para que estados nacionais impusessem as clássicas barreiras tarifárias.
Essa limitação levou, por sua vez, à construção de novos tipos de barreias comerciais, particularmente por parte de países desenvolvidos: as chamadas barreiras não-tarifárias, as quais denomino barreiras comercias de segunda geração. São elas a prática de subsídios, políticas antidumping e barreiras de origem dos produtos, como as fitossanitárias. Atualmente debatem-se a introdução em acordos internacionais de cláusulas ambientais e trabalhistas5, que poderão no futuro servir também para o propósito de barreiras não tarifárias.
O segundo fenômeno foi o crescimento assombroso do comércio internacional de serviços:
"As últimas décadas do século XX, impulsionadas pelo desenvolvimento da computação e telecomunicações foram responsáveis por outro fenômeno inédito na história da humanidade: O crescimento do comércio internacional de serviços que em 1999 atingiu a cifra de US$ 1,34 trilhão - cerca de 25% do comércio total de bens. O potencial de crescimento é nítido quando comparamos essa cifra de 25% ao setor de serviços doméstico de cada país. Em países desenvolvidos, este setor representa cerca de 70% do PIB, enquanto que em países em desenvolvimento de alta renda (como o caso do Brasil), chega a 60%."6
De fato, apenas nos últimos anos pudemos falar em prestação de serviços à distância, como consultorias on-line e serviços bancários via Internet. Dentro deste novo ambiente, tornou-se necessária também a confecção de um acordo internacional de serviços. Assim, após uma longa longa rodada de negociações nasceu o General Agreement on Trade in Services – GATS, que entrou em vigor em 1995.
Todavia, o GATS trata basicamente da barreira primária utilizada pelos governos para limitar o comércio internacional de serviços: as restrições de acesso aos mercados nacionais, o que é abordado pelo GATS. No entanto, numa atitude que pode ser comparada com o que aconteceu com os bens, alguns países desenvolveram barreiras de segunda geração para a importação de serviços: as barreiras regulatórias. Assim, podemos traçar o seguinte quadro:
|
Tipo de Barreiras |
Comércio de Bens |
Comércio de Serviços |
|
Barreiras de 1ª Geração |
Tarifas |
Acesso |
|
Barreiras de 2ª Geração |
Barreiras não tarifárias |
Barreiras regulatórias |
Note-se que os países desenvolvidos já tem um arcabouço regulatório detalhado e estável que permite uma boa aplicação de barreiras de segunda geração ao comércio de serviços, por exemplo sob a égide de legislação sub-regional. Veja a opinião do "1999 Report on United States Barriers to Trade and Investment" produzido pela Comunidade Européia:
"However, despite the improvements contained in the schedule of specific commitments, access to the US market, where licensing of professional service suppliers is generally regulated at State level, remains unsatisfactory. This is mainly due to the lack of transparency in -- and divergence of -- access conditions at State level, as well as the frequent absence of a transparent regulatory regime for the operation of foreign professional service suppliers." 7
Um exemplo prático de barreiras regulatórias no comércio internacional de serviços, aplicável ao setor de valores mobiliários,
"EU securities firms may register as broker-dealers or investment advisers, and may in principle establish both in the form of branches or subsidiaries. However, the establishment of a branch in the US by a foreign securities firm to engage in broker-dealer activities, although legally possible, is in fact not practicable, since registration as a broker-dealer means that the foreign firm incorporated outside the US establishing the branch has to register and become itself subject to Securities and Exchange Commission (SEC) regulation. Foreign mutual funds have not been able to make public offerings in the US because the SEC’s conditions make it impracticable for a foreign fund to register under the US Investment Company Act of 1940."8
A situação mencionada acima sobre os problemas de comercialização de fundos de investimento estrangeiros nos EUA podem ser comprovada na prática com as estatísticas sobre o número de autorizações para comercializar domesticamente fundos constituídos no exterior com o tamanho da indústria de fundos em alguns países:
|
País |
Patrimônio da Indústria de fundos local (US$ bilhões) 9 |
Número de fundos locais |
Número de fundos Estrangeiros autorizados a operar localmente 10 |
% de fundos estrangeiros sobre fundos locais |
|
Alemanha |
252,474 |
912 |
548 |
60,1% |
|
Estados Unidos |
7.303,252 |
7.885 |
19 |
0,2% |
|
França |
685,141 |
6.575 |
201 |
3,1% |
|
Hong Kong |
210,741 |
834 |
691 |
82,9% |
|
Itália |
466,742 |
855 |
81 |
9,5% |
|
Japão |
532,820 |
3.172 |
182 |
5,7% |
|
Luxemburgo |
721,738 |
5.167 |
1375 |
26,6% |
|
Reino Unido |
386,627 |
1.642 |
262 |
16,0% |
As estatísticas falam por si. Vemos que fora os Estados Unidos, a pior relação entre tamanho da indústria e número de fundos estrangeiros autorizados no país é a da França. Mesmo assim com uma indústria de fundos 10 vezes menor, aquele país autorizou a presença de 10 vezes mais fundos estrangeiros do que os norte-americanos. Na verdade, os números norte-americanos são piores ainda que aparentam, pois dos 19 fundos autorizados desde 1934, apenas 4 continuam ativos, e a última autorização data de 1973. 11
Mas o que tem esse debate a ver com o título deste artigo? Uma nova rodada de serviços financeiros está em negociação na OMC, e esse assunto também está sendo discutido na ALCA. A posição européia 12 e norte-americana 13 na OMC é nítida no sentido de que os países em desenvolvimento devem abrir seu setor doméstico de serviços financeiros para os provedores estrangeiros. Essa "nova" liberalização está enfatizada na abertura cross-border, ou seja, sem presença comercial 14 – o que nem capital nem empregos traz ao país receptor. Sobre essa abertura escreve a UNCTAD:
"The UNCTAD secretariat has for some time been warning that excessive financial liberalization is creating a world of systemic instability and recurrent crises. A common response has been to blame such crises on misguided policies and crony investment practices in emerging markets." 15
Além da liberalização propriamente dita, ambas propostas mencionam a necessidade de transparência; todavia, enquanto a proposta Européia aborda o tema no sentido do cumprimento da Cláusula do Tratamento Nacional do GATS, 16
"The EC proposals and views while presented in loose formulations that would confuse others, makes clear it is seeking transparency, non-discrimination, and national treatment between domestic and foreign investors -- principles whose soundness even in the area of trade in goods is now coming under renewed challenge, but appears to have no theoretical or policy justification." 17
a base da proposta norte-americana, requer que os países membros da OMC assumam compromissos sobre transparência regulatória (!). A justificativa dada para esta proposta é a seguinte:
"With a view to enhancing the understanding, acceptance, and timely observation of regulatory standards and procedures by financial services suppliers, and thereby making regulation more effective, Members should maintain high levels of transparency and follow other principles in their domestic regulatory processes." 18
A única razão mencionada para a confecção dessa proposta (efetividade) é um tanto quanto subjetiva. Deixemos novamente Cameron responder a esse argumento:
"Effectiveness is the extent to which objectives are achieved, and efficiency is the measure of the use of resources to achieve the outcomes. I venture to suggest that transparency tends to improve effectiveness, by leading to more relevant and useful outcomes. But tends to impede efficiency, by slowing down decision making." 19
O tema transparência também está sendo levado pelos norte-americanos para as discussões sobre os capítulos de serviços e investimentos da futura Área de Livre Comércio das Américas - ALCA 20. Todavia, não posso mencionar detalhes adicionais sobre os papers americanos que apresentaram os temas, porque eles sofrem da síndrome descrita por Cameron: são Confidenciais.
Uma variável considerável é que o ônus sobre os compromissos de transparência recaem principalmente para os países em desenvolvimento. Os organismos internacionais colocam muita ênfase no tema, deixando outros de maior interesse para os países em desenvolvimento em plano secundário, como é salientado pela própria UNCTAD, organismo da ONU:
"Countries have been urged to better manage risk by adopting strict financial standards, improving transparency, adopting appropriate exchange rate regimes, carrying large amounts of reserves, and making voluntary arrangements with private creditors to involve them in crisis resolution. While some of these reforms undoubtedly have their merits, they presume that the cause of crises rests primarily with policy and institutional weaknesses in the debtor countries and accordingly place the onus of responsibility for reform firmly on their shoulders. By contrast, little attention is given to the role played by institutions and policies in creditor countries in triggering international financial crises." 21
Utiliza-se ainda o argumento de que a transparência regulatória é necessária para que os investidores, particularmente os estrangeiros, invistam em um ambiente "estável e previsível". Porém, existe um fator principal quanto a esse raciocínio: Os países em desenvolvimento, justamente por essa condição, possuem um mercado financeiro e de capitais também em desenvolvimento – e consequentemente com necessidades de adaptações freqüentes em sua regulamentação. Na outra ponta, um mercado desenvolvido requer bem menos mudanças em sua regulação.
Por conta dessa condição assimétrica, o ônus sobre eventuais compromissos internacionais sobre transparência recairão sobretudo para os países em desenvolvimento. Também de nada adianta que países em desenvolvimento emitam mais normativos ou os copiem dos países desenvolvidos, pois a regulação possui seu tamanho ótimo para cada momento 22
.No fundo, essa idéia de um ambiente estável e previsível está ligado às pressões comercias, conforme denota o texto abaixo de Claudio Loser e Martine Gueril, publicado pelo FMI:
"...one of the key benefits of regional integration: stable and predictable market access. To benefit fully from the regional initiatives, the countries of Latin America and the Caribbean will need to sustain a commitment to openness, ensure that regional trade agreements enhance longer-term welfare gains, and discipline the use of nontariff impediments to trade through the development of transparent, rules-based safeguard clauses and formal dispute-settlement mechanisms." 23
O texto acima levanta ainda o problema mais importante dos compromissos sobre transparência. Enquanto os mesmos ficarem na esfera dos "best efforts", o poder local não está ameaçado.
Todavia, existe particularmente no âmbito da OMC e ALCA, uma tendência de pressão para que eventuais transgressões de um possível dispositivo de transparência regulatória seja passível de objeto de disputas em tribunais internacionais de solução de controvérsias, a exemplo do que ocorre no North American Free Trade Agreement – NAFTA 24. Cumpre ressaltar que esse acordo tem servido de base para as posições norte-americanas para a ALCA.
Esse ponto é central pois é onde reside a possível punição para os países que aplicarem seu poder regulador doméstico de forma diversa à prevista nos compromissos sobre transparência, um ônus que recai para as agências governamentais, como por exemplo os reguladores de valores de cada país.
Veja por exemplo algumas situações normais dentro da atuação dos reguladores que poderiam ser objeto de questionamentos em tribunais de solução de controvérsias com base em um acordo sobre transparência:
Alguns diriam que as possibilidade mencionadas acima são extremadas, mas sem dúvidas são possíveis. E qual o sentido de dar a possibilidade das "possibilidades" acima tornarem-se possíveis ?
Outro problema é o conceito de relevância e urgência, segundo o qual a maioria dos compromissos sobre transparência permite a emissão de regulamentos sem consulta prévia ao público. Justamente por serem elementos subjetivos, são passíveis de contestações em tribunais de solução de controvérsias. É necessário que cada regulador mantenha sua discricionariedade sobre o que deseja ou não submeter à consulta pública.
Por mais absurdas possam ser determinadas demandas, cabe lembrar que normalmente os países desenvolvidos vencem as disputas em soluções de controvérsias, visto terem a tradição jurídica (é um objeto da Common Law) e escritórios de advocacia adequados para tratar do assunto. Adicionalmente, reguladores de valores não tem condições materiais nem humanas (nem é seu objetivo) de entrar em tais controvérsias.
Esse possíveis problemas relativos a solução de controvérsias podem, além do problema de possíveis pagamentos de indenizações ensejar outros, como por exemplo, limitações à capacidade de agências reguladoras de alterar regulamentos, seja através de um compromisso direto, seja por via indireta, como deixar de alterar um regulamento por medo de burlar um possível compromisso assumido sobre transparência. A configurar tal hipótese, pelo menos no caso do Brasil, estaria caracterizada uma limitação à aplicabilidade da Lei (no caso da CVM especificamente limitação aos poderes outorgados pela Lei Brasileira 6385/76 27).
Outro problema da adoção de cláusulas ou acordos de transparência por parte de agências reguladoras de países em desenvolvimento reside no seguinte aspecto levantado pela UNCTAD:
"Of more immediate concern to developing countries is the fact that what has been proposed so far under the heading of codes and standards embodies the view that the main problems lie in countries receiving capital flows, but entails neither a fundamental change in policies and practices in the source countries nor improvement in the transparency and regulation of currently unregulated cross-border financial operations. And despite the emphasis on their voluntary adoption, there is the danger that incentives and sanctions linked to standard setting will become features of IMF surveillance and conditionality, compliance with which would place a further heavy burden on the administrative capacities of many countries." 28
Além do mais, como mostra o já mencionado texto da UNCTAD, a adoção pura e simples de padrões de transparência regulatória não traz benefícios para a estabilidade nos fluxos internacionais de divisas:
Because much of the impetus to improve codes and standards assumes their introduction into a stable and predictable global financial system, such measures offer little in the way of immediate protection for developing countries against supply-driven fluctuations in international capital flows, which are strongly influenced by policies and monetary conditions in the major industrial countries. 29
e mais concretamente, o mesmo paper recomenda:
Na realidade, os reguladores de valores devem ratificar o entendimento de que o único fórum adequado para debater princípios de regulamentação (incluindo transparência regulatória) são as organizações internacionais que congregam os próprios reguladores nacionais como a International Organisation of Securities Commissions (IOSCO), o Instituto IberoAmericano de Mercado de Valores (IIMV), o Council of securities Regulators of the Americas (COSRA) ou o Federation of the European Securities Commissions (FESCO).
As discussões não devem ser centradas em fóruns como OCDE, FMI e OMC, que possuem outros objetivos e interesses do que melhorar a capacidade de regulamentação e supervisão do mercado de valores.
Note-se que essa análise está respaldada pela própria proposta de serviços financeiros na OMC formulada pela União Européia, transcrita abaixo:
"(...) WTO work on regulatory issues will be useful in supporting domestic regulatory reform efforts, and should reflect upon the consideration of international standards as developed by the competent international organisations. The WTO shall in no way seek to replace or take up the role of these competent international organisations; rather, the work of the WTO and of these other international organisations should be mutually supportive." 30
Cumpre ressaltar que o BIS, a IOSCO e o IAIS criaram também um fórum conjunto de atuação, o Joint Forum on Financial Conglomerates, e ainda o Financial Stability Forum (FSF), do qual participam ainda os países do G-7, o Banco Mundial, o FMI e a OCDE.
O FSF está trabalhando exatamente em relacionar os padrões regulatórios que foram produzidos pelos organismos competentes em cada segmento (e não pelo próprio FSF). O trecho abaixo, extraído do site do FSF 31, demonstra que o próprio Fórum não pretende substituir o trabalho feito pelos organismos internacionais competentes, e sim endossar seus princípios:
"The Compendium of Standards provides a common reference for the various economic and financial standards that are internationally accepted as relevant to sound, stable and well-functioning financial systems. (...)
The Compendium is an initiative of the FSF and is a joint product of the various standard-setting bodies represented on the Forum.
"
Cumpre ressaltar que a IOSCO sempre colocou os seus padrões como "Recomendações" e não como "Obrigações". E o que dizem as recomendações da IOSCO sobre o tema "transparência regulatória" ? A resposta está nos Princípios e Objetivos de Regulação da IOSCO:
"6.5 Clear and Consistent Regulatory Processes
In exercising its powers and discharging its functions, the regulator should adopt processes which are:
Esse conceito que foi colocado de maneira genérica pela IOSCO está tentando ser detalhado por diversos fóruns, mais notadamente a Securities Industry Association (SIA), entidade privada norte americana que desenvolveu o paper "Promoting Fair and Transparent Regulation 33". Essa entidade está tendo o apoio de inúmeras outras, inclusive a OCDE 34 no interesse de ter o seu "paper" ratificado pelas comissões de valores no mundo, tendo apresentado o mesmo em conferências da IOSCO 35 e do COSRA 36.
Em princípio, uma leitura dos princípios alí expostos parece positiva. Cumpre ressaltar que muitas das práticas sugeridas no mesmo já são adotadas pela CVM e provavelmente pela maioria pelas outras agências reguladoras de valores no mundo:
Apesar de esses e outros pontos listados serem sem dúvida positivos, cabem algumas críticas ao paper da SIA. Primeiramente, ações como as pontuadas acima são feitas por política própria, e não seria admissível transformá-las em obrigações. Cumpre ressaltar que a falta de recursos humanos e materiais per si, podem causar possíveis limitações temporárias no cumprimento das diretivas acima. Por exemplo, por falta de pessoal nem sempre é possível emitir pareceres detalhados sobre o que foi ou não foi acatado em uma audiência pública. Isso nada tem a ver com falta de transparência.
Adicionalmente, o paper da SIA traz também limitações a capacidade reguladora das agências. Por exemplo:
"No licensee should be denied a license, and no new securities product or service should be prohibited, on the basis of any factor not identified in such written regulations or explanations."
Outro problema reside no fato de que a Lei Brasileira 37, por exemplo, tem o conceito de denegar uma oferta pública por conta de "temeridade do empreendimento". É uma análise subjetiva, visto que muitas vezes o pedido está sendo feito dentro da Lei, mas contém elementos (ou falta deles) que indicam riscos sérios ao investidor. Outro texto do documento da SIA diz:
"In order to promote flexibility and efficiency in the capital markets, such standards and requirements should enable firms, to the maximum possible degree consistent with principles of prudence and investor protection, to introduce complying new products and services on the basis of sound internal procedures for compliance without additional regulatory review."
Essa premissa tem em conta que o "internal compliance" está no mesmo nível do "supervisory compliance". Será que é sempre o caso ?
De um modo geral, tais críticas se resumem ao fato de que o paper foi feito por uma entidade que representa entidades reguladas, que tem seus próprios interesses. Como entidades reguladas podem querem impor diretrizes a entidades reguladoras ?
Por conta disso, o problema mais grave do paper da SIA é que o mesmo é muito coincidente com a posição norte-americana na OMC 38. Veja por exemplo o seguinte texto extraído daquela posição governamental:
(g) Where an examination for authorization or licensing is required, schedule such examinations at reasonably frequent intervals, for example, at least once per year, and open examinations to all eligible applicants, including foreign and foreign-qualified applicants.
Agora o texto da SIA:
5. Where an examination is required for the licensing of an individual, regulators should schedule such examinations at reasonably frequent intervals. Examinations should be open to all eligible applicants, including foreign and foreign-qualified applicants.
Outra coincidência entre as duas propostas é o enfoque no quesito "Tratamento Nacional", que é um conceito clássico discutido na OMC que diz que os prestadores de serviços estrangeiros devem ser tratados da mesma forma que os domésticos. A esse respeito, comenta novamente Cameron:
"We recognised that the reference to transparency, was not as straightforward a concept as the others, for the reasons set out above. The SIA paper has the strong flavour that a large sector of the industry believes
that regulators are not "treating foreign and domestic licensed market participants fairly and equitably";
that regulatory actions are not being taken "only for the purpose of achieving legitimate public policy objectives that are expressly identified", and
that regulation is not presently "enforced in a fair and non-discriminatory manner ...having regard to the nationality or jurisdiction of establishment of a market participant"
Veja que o texto da SIA menciona ainda em particular que:
"The principles outlined in this paper are not intended to prevent a regulator from taking measures for prudential or legitimate public policy reasons recognized under the World Trade Organization... "
Porque só a OMC e não o FMI ou a própria IOSCO é mencionada nesse paper ? O único limitador ao papel da SIA seriam as da esfera da OMC, a despeito de todos os problemas daquele fórum quanto a esse assunto que debatemos acima.
A gravidade dessa última crítica reside no fato de que a posição norte-americana na OMC é embasada por interesses comercias, enquanto que a da SIA foi feita em nome da melhora da eficiência do mercado, e está sendo "vendida" aos reguladores domésticos sob essa égide.
Ainda a pouco referenciamos os princípios da IOSCO sobre regulação no início desse "paper", que serviu de base para a confecção do paper da SIA. A importância do documento é que foi feito por reguladores para reguladores. Por isso mesmo, talvez seja interessante terminar esse artigo com o mesmo:
"6.3 Independence and Accountability 39
The regulator should be operationally independent from external political or commercial interference in the exercise of its functions and powers (...). "
* Gerente de Relações Internacionais da Comissão de Valores Mobiliários do Brasil
Bibliografia:
ALCA. Draft do Acordo de Investimentos, 2001(A). Disponível em http://www.ftaa-alca.org.
ALCA. Draft do Acordo de Serviços, 2001(B). Disponível em http://www.ftaa-alca.org.
CAMERON, A.. Transparency in Regulatory Process , conferência anual da IOSCO, Junho de 2001.
EUROPEAN COMMUNITY. Report on United States Barriers to Trade and Investment, 1999. Disponível em http://europa.eu.int/comm/external_relations/us/trade_barriers_report_99/usrbt99.pdf.
ICI. Investment Company Insitute Statistics, International Mutual Funds Survey First Quarter, 2000. Disponível em http://www.ici.org/facts_figures/intl_survey_3_01.html.
IOSCO. Discussion Paper on International Co-operation in Relation to Cross-Border Activity of Collective Investment Schemes, IOSCO’s Technical Committee, 1997.
IOSCO. Objectives and Principles of Securities Regulation, 1998. Disponível em http://www.iosco.org/docs-public/1998-objectives-document04.html.
IOSCO. Painel 6 – Transparency in the Regulatory Process. 26a Conferência Anual da IOSCO. Estocolmo, Suécia, 29 de junho de 2001.
KISTLER, H. A importância das negociações na ALCA e OMC para o mercado de capitais brasileiro, Revista Relações com Investidores no 37, p. 14-15, Março de 2001
.LEI Federal Brasileira nº 6385/76, de 7 de dezembro de 1976. Disponível em http://www.cvm.gov.br/port/atos/leis/6385.asp
LEI Federal Brasileira nº 6404/76, de 15 de dezembro de 1976. Disponível em http://www.cvm.gov.br/port/atos/leis/6385.asp
LOSER, C. & GUERGUILL, M. Revista Finance and Development, volume 37,editado pelo FMI, nº1, Março de 2000.
NAFTA. North American Free Trade Agreement, 1992. Disponível em http://www-tech.mit.edu/Bulletins/Nafta/
OMC. Posição da União Euroéia para serviços financeiros. documento S/CSS/W/39, 2001(A).
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RAGHAVAN, C. Ec for ‘fresh start’ on investment rules in WTO. Disponível em http://www.twnside.org.sg/title/fresh-cn.htm
SIA. Promoting fair and Transparent Regulation, 2000. Disponível em http://www.sia.com/internationa/pdf/fair_transparent_regulation.pdf;
SIEGEL, B. Disponível em http://webnet1.oecd.org/ppt/M00003000/M00003993.pp.
STEWARD, T. – "The World Trade Organization", American Bar Association, 1996.
UNCTAD. Report on Trade and Development, United Nations Conference on Trade and Development, 2001. Disponível em http://www.unctad.org/em/docs/tdr01ove.en.pdf.
USSEC. "Report to the Congress: Impact of Technology on securities Markets", US Securities and Exchange Comission, 1999. Disponível em http://www.sec.gov/news/studies/techrp97.htm.
Notas:
1. Cameron (2001), pág 1; 2. idem; 3. Kistler (2001), p.14; 4. Steward (1996); 5. Essas cláusulas constam por exemplo em ALCA (2001-A); 6. Kistler (2001), p.14; 7. European Community (1999), Capítulo 7; 8. European Community (1999), Seção 7.3, págs 67-69; 9. ICI (2000); 10. IOSCO (1997) – Apêndice – Informações estatísiticas; 11. Resposta da US Securites Commission à primeira pergunta do questionário do comitê técnico da IOSCO sobre International Co-operation in Relation to Cross-Border Activity of Collective Investment Schemes: "Under Section 7(d) of the Investment Company Act of 1940 ("ICA"), foreign CIS may not make a public offering of its shares in the US unless the SEC issues an order permitting the CIS to register under the ICA. In order to issue an order under Section 7(d), the SEC is required to find that "it is both legally and practically feasible to enforce the provisions of the ICA against such company." As a practical matter, this means that the SEC looks to the organisation, structure and operations of the foreign CIS to determine if they comply with the ICA, and whether it would be feasible for the SEC to take enforcement action against the foreign CIS for any failure to comply with the Act. Nineteen foreign CIS have sought Section 7(d) orders and have registered with the SEC under Section 7(d) since 1954. The last Section 7(d) order was granted in 1973 and there are currently four active CIS registered pursuant to Section 7(d)"; 12. OMC (2001-A); 13. OMC (2001-B); 14. Tecnicamente, as propostas dos EUA e EU estão enfatizados na abertura de serviços financeiros em modos GATS 1 e 2; 15. UNCTAD (2001) pág. vii.; 16. OMC (1995); 17. Raghavan (2001); 18. OMC (2001-B) página 1 do documento anexo "Transparency and Other Principles for Regulation of Financial Services" ; 19. Cameron (2001) pág 7; 20. ALCA (2001-A) e ALCA (2001-B); 21. UNCTAD (2001), pág. vii.; 22. Quanto a esse aspecto, veja um exemplo extraído dos próprios americanos demonstrando que eles adotam a filosofia de que o mercado deve desenvolver-se primeiro para que depois seja regulado:"The Commission is mindful of the benefits of increasing use of new technologies for investors and the markets, and has encouraged experimentation and innovation by adopting flexible interpretations of the federal securities laws"
USSEC (1999);
23. Loser e Guerguil (2000); 24. NAFTA (1992). Ver artigo 1410 (Transparência) e Capítulo 20 (Solução de Controvérsias); 25. Cláusula comum em acordos internacionais de investimentos e serviços, que basicamente diz que um estrangeiro em um país não pode ter mais benefícios do que o de outro país; 26. Outra cláusula comum em acordos internacionais. Um estrangeiro deve ter pelo menos os mesmos direitos do que um nacional 27. LEI 6385 (1976). "Art.8o Compete à Comissão de Valores Mobiliários:I - regulamentar, com observância da política definida pelo Conselho Monetário Nacional, as matérias expressamente previstas nesta Lei e na Lei de Sociedades por Ações;"
28. UNCTAD (2001), pág vii; 29. idem; 30. OMC (2001-A), parágrafo 20; 31. Disponível em http://www.fsforum.org/Standards/Home.html; 32. IOSCO (1998); 33. SIA (2001); 34. Siegel (2001); 35. IOSCO (2001); 36. Painel previsto para ser apesentado na 2ª mesa redonda Anual do COSRA. Montreal, Canadá, 2 a 6 de outubro de 2001; 37. LEI 6404 (1976); 38. OMC (2001 - B); 39. IOSCO (1998).