Comissão de Valores Mobiliários

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ATA DA REUNIÃO DO COLEGIADO Nº 32 DE 20.08.2013

Participantes

LEONARDO PORCIUNCULA GOMES PEREIRA - PRESIDENTE
ANA DOLORES MOURA CARNEIRO DE NOVAES - DIRETORA
LUCIANA PIRES DIAS - DIRETORA
OTAVIO YAZBEK - DIRETOR
ROBERTO TADEU ANTUNES FERNANDES - DIRETOR

Outras Informações

ASSUNTOS DE COLEGIADO PARA DESIGNAÇÃO DE RELATOR – MEMO/EXE/Nº 47/2013

Foram sorteados os seguintes processos:
PAS
DIVERSOS
Reg. 8570/13 - RJ2012/3787 – DRT
Reg. 8772/13 - RJ2012/14319 – DAN
Reg. 8774/13 - SP2013/0012 – DLD
Reg. 8773/13 - RJ2013/04048 – DAN
Reg. 8775/13 - RJ2012/1606 – DAN

ALTERAÇÃO DA INSTRUÇÃO CVM 409/2004 – ARTIGO 104 – PROC. RJ2013/8435

Reg. nº 5474/07
Relator: SDM

O Colegiado aprovou a edição de Instrução que acrescenta dispositivo à Instrução CVM 409/04, que dispõe sobre a constituição, a administração, o funcionamento e a divulgação de informações dos fundos de investimento.

A nova instrução prevê a autorização automática da CVM para os pedidos de transformação de fundos abertos em fechados, quando estes forem exclusivos ou destinados exclusivamente a investidores qualificados, após o envio da documentação pertinente.

APRECIAÇÃO DE PROPOSTA DE TERMO DE COMPROMISSO – PAS RJ2012/15235 - METALGRÁFICA IGUAÇU S.A.

Reg. nº 8778/13
Relator: SGE

Trata-se de apreciação de proposta conjunta de Termo de Compromisso apresentada pelos Srs. Rogerio Payrebrune St. Sève Marins, Eurico de Avellar Kesselring, Alfeu Antonio Caznoch, Rodolfo Marchioni Kesselring, Roberto de Payrebrune St. Sève Marins e Edmilson Louis Carneiro Bagggio, membros da Diretoria da Metalgráfica Iguaçu S.A. ("Companhia"), nos autos do Processo Administrativo Sancionador RJ2012/15235, instaurado pela Superintendência de Relações com Empresas – SEP.

Os proponentes foram acusados de (i) terem feito elaborar as demonstrações financeiras de 31.12.07, 31.12.08 e 31.12.09 adotando critério de avaliação de estoques arbitrado pela legislação fiscal e não aceito pela Lei 6.404/76 (infração ao art. 176 c/c o art. 183, inciso II, da Lei 6.404/76); e (ii) terem feito elaborar as demonstrações de 31.12.10 adotando critério de avaliação de estoques arbitrado pela legislação fiscal e não aceito pela Lei 6.404/76 e Deliberação CVM 575/09, alterada pela Deliberação CVM 624/10 (infração ao art. 176 c/c o art. 177, § 3º, e art. 183, inciso II, da Lei 6.404/76).

Os proponentes Rogerio Payrebrune St. Sève Marins, Eurico de Avellar Kesselring, Alfeu Antonio Caznoch, Rodolfo Machioni Kesselring, Roberto de Payrebrune St. Sève Marins foram ainda acusados de terem feito elaborar as demonstrações financeiras de 31.12.11 adotando critério para correção de política contábil em desacordo com a Deliberação CVM nº 592/09 (infração ao art. 176 c/c o art. 177, § 3º, da Lei 6.404/76).

Após negociações com o Comitê, os proponentes mantiveram sua proposta original em que se comprometeram a pagar à CVM o valor individual de R$ 10.000,00, totalizando o montante de R$ 60.000,00.

No entendimento do Comitê, o valor ofertado não se mostra adequado ao escopo do instituto de que se cuida, notadamente à sua função preventiva, razão pela qual a aceitação da proposta não se afigura conveniente nem oportuna.

O Colegiado, acompanhando o entendimento exarado no parecer do Comitê de Termo de Compromisso, deliberou, por unanimidade, a rejeição da proposta conjunta de Termo de Compromisso apresentada pelos Srs. Rogerio Payrebrune St. Sève Marins, Eurico de Avellar Kesselring, Alfeu Antonio Caznoch, Rodolfo Marchioni Kesselring, Roberto de Payrebrune St. Sève Marins e Edmilson Louis Carneiro Bagggio.

Na sequência, o Diretor Otavio Yazbek foi sorteado como relator do PAS RJ2012/15235.

APRECIAÇÃO DE PROPOSTA DE TERMO DE COMPROMISSO – PAS RJ2012/8095 - PASCRO PARTICIPAÇÕES S.A.

Reg. nº 8777/13
Relator: SGE

Trata-se de apreciação de proposta de termo de compromisso apresentada pelo Sr. Fernando Martinez, Diretor de Relações com Investidores – DRI da Pascro Participações S.A., no âmbito do Processo Administrativo Sancionador de Rito Sumário RJ2012/8095, instaurado pela Superintendência de Relações com Empresas – SEP. O proponente foi acusado de ter deixado de prestar, nos prazos regulamentares, informações obrigatórias previstas na Instrução CVM 480/09, relativas aos exercícios de 2010, 2011 e 2012.

Após negociações com o Comitê, o proponente manteve sua proposta inicial de pagar à CVM o valor de R$ 20.000,00.

No entendimento do Comitê, o valor ofertado não se mostra adequado ao escopo do instituto de que se cuida, notadamente à sua função preventiva, razão pela qual a aceitação da proposta não se afigura conveniente nem oportuna.

O Colegiado, acompanhando o entendimento exarado no parecer do Comitê de Termo de Compromisso, deliberou, por unanimidade, a rejeição da proposta de Termo de Compromisso apresentada pelo Sr. Fernando Martinez.

CUMPRIMENTO DE TERMO DE COMPROMISSO – PAS RJ2012/7132 - MAGLIANO CCVM S.A. E OUTROS

Reg. nº 8624/13
Relator: SAD

Trata-se de apreciação de cumprimento das condições constantes nos Termos de Compromisso celebrados por (i) Pedro Luis Cerize e (ii) Magliano S.A. Corretora de Câmbio e Valores Mobiliários, Armando de Toledo e Francisco José Figueiredo Barbosa, aprovados na reunião de Colegiado de 19.03.13, no âmbito do PAS RJ2012/7132.

Baseado na manifestação da Superintendência Administrativo-Financeira - SAD, área responsável por atestar o cumprimento das cláusulas acordadas, de que os pagamentos previstos nos Termos de Compromisso ocorreram na forma convencionada e de que não há obrigação adicional a ser cumprida, o Colegiado determinou o arquivamento do PAS RJ2012/7132, por terem sido cumpridos os Termos de Compromisso firmados pelos únicos acusados.

PARA AUDIÊNCIA PÚBLICA - ALTERAÇÃO DAS INSTRUÇÕES CVM 358/2002 E 480/2009 - DIVULGAÇÃO DE ATO OU FATO RELEVANTE – PROC. RJ2013/5758

Reg. nº 2844/00
Relator: SDM

O Colegiado aprovou, para colocação em Audiência Pública pelo prazo de 30 dias, minuta da Instrução propondo alterações na Instrução CVM 358/02, que dispõe sobre a divulgação e o uso de informações sobre ato ou fato relevante, e na Instrução CVM 480/09, que dispõe sobre o registro de emissores de valores mobiliários admitidos à negociação em mercados regulamentados de valores mobiliários. O principal objetivo da proposta é oferecer às companhias abertas a opção de divulgar comunicados de fato relevante por meio de portais de notícia presentes na internet ou em jornais de grande circulação, como já fazem hoje.

A Superintendência de Desenvolvimento de Mercado – SDM será responsável pela consolidação das sugestões e comentários recebidos durante a audiência pública.

PARA AUDIÊNCIA PÚBLICA - PROPOSTA DE REGULAMENTAÇÃO DO ART. 28 DA LEI 12.810/2013 – PROC. RJ 2013/8780

Reg. nº 2676/00
Relator: SDM

O Colegiado aprovou, para colocação em Audiência Pública pelo prazo de 30 dias, minuta da Instrução propondo alterações na Instrução CVM 461/07, com o objetivo de regulamentar o art. 28 da Lei 12.810/13, que trata do registro de ativos financeiros e de valores mobiliários, uniformizando o regime de registro de valores mobiliários, historicamente apoiado na figura das entidades administradoras de mercado de balcão organizado. A Superintendência de Desenvolvimento de Mercado – SDM será responsável pela consolidação das sugestões e comentários recebidos durante a audiência pública.

PEDIDO DE RECONSIDERAÇÃO DE DECISÃO DO COLEGIADO – AJUSTES NA PUBLICAÇÃO DAS DEMONSTRAÇÕES FINANCEIRAS - INEPAR ENERGIA S.A. – PROC. RJ2009/10849

Reg. nº 7623/11
Relator: DOZ

Trata-se de apreciação de pedido de reconsideração apresentado por Inepar Energia S.A. ("Recorrente") da decisão do Colegiado de 16.11.11, que indeferiu o recurso apresentado quanto a ajustes que deveria realizar nas suas demonstrações financeiras.

O Relator Otavio Yazbek observou que os ajustes dizem respeito a dois pontos distintos.

O primeiro envolve a utilização, pela Recorrente, do investimento de 18,11% do capital social da Centrais Elétricas Matogrossensses – CEMAT ("CEMAT"), sua coligada, na integralização do aumento de capital da Penta Participações e Investimentos Ltda. ("Penta").

O segundo refere-se à contabilização de "Títulos da Dívida Pública" recebidos pela Recorrente em razão de contrato de mútuo que esta celebrou com a sua controladora, a Inepar S.A. Indústria e Construções. Por meio deste contrato, a Inepar Energia (a) recebeu "Títulos da Dívida Pública" pelo valor de face corrigido conforme laudos encomendados pela Recorrente (R$ 7.117 mil, nas DF/2002); e (b) assumiu o dever de pagar o valor do mútuo, à sua controladora (Inepar S.A. Indústria e Construções), somente se e quando houvesse decisão judicial favorável à possibilidade de compensar tais títulos com passivos tributários.

Inicialmente, o Relator observou que o presente pedido de reconsideração não se volta à "existência de erro, omissão, obscuridade ou inexatidões materiais na decisão, contradição entre a decisão e os seus fundamentos, ou dúvida na sua conclusão". Assim, entende que já se poderia decidir pelo seu não conhecimento. No entanto, o Relator ressaltou que, no mérito, a decisão ora recorrida é absolutamente correta, devendo ser mantida pelos seus próprios fundamentos.

O Relator destacou que o assunto aqui reanalisado não é novo e, antes mesmo da apreciação deste caso, o Colegiado já havia decidido contrariamente à interpretação da Recorrente e já havia reconhecido que, em casos como este, não se pode registrar contabilmente o ágio decorrente da integralização do aumento de capital realizado entre partes relacionadas (Proc. RJ 2005/8796 – reunião de 17.10.2006, Proc. RJ 2007/0393 – reunião de14.2.2007 e Proc. RJ 2007/3480 – reunião de 03.7.2007).

O Colegiado, após discutir os argumentos apresentados pela Recorrente, entendeu não haver fatos novos que pudessem justificar a revisão da decisão adotada, e deliberou, por unanimidade, manter a decisão tomada em reunião de 16.11.11, pelos argumentos expostos no voto do Relator Otavio Yazbek. Contudo, como a Recorrente, depois da emissão do ofício de determinação de refazimento e republicação, de 18.1.2011, publicou novas demonstrações financeiras, foi determinada a republicação das demonstrações financeiras relativas ao exercício social encerrado em 31.12.2012, bem como o refazimento dos formulários trimestrais posteriores, adotando-se os critérios de reconhecimento e mensuração constantes desta decisão e aplicando-se, no que couber, a norma contábil relativa à retificação de erro.

PEDIDO DE RECONSIDERAÇÃO DE DECISÃO DO COLEGIADO – AJUSTES NA PUBLICAÇÃO DAS DEMONSTRAÇÕES FINANCEIRAS – INEPAR S.A. INDÚSTRIA E CONSTRUÇÕES - PROC. RJ2009/10850

Reg. nº 7624/11
Relator: DOZ

Trata-se de apreciação de pedido de reconsideração apresentado por Inepar S.A. Indústria e Construções ("Recorrente") da decisão do Colegiado de 16.11.11, que indeferiu o recurso apresentado quanto a ajustes que deveria realizar nas suas demonstrações financeiras.

O Relator Otavio Yazbek observou que o pedido de reconsideração versa sobre os dois temas.

O primeiro está relacionado com a contabilização, como ativo, do valor de cobranças relativas ao ressarcimento de gastos ou à preservação do equilíbrio econômico-financeiro dos contratos celebrados pela Inepar Indústria com os seus clientes.

O Relator observou que a Recorrente, em nenhum momento, trouxe qualquer elemento que servisse como verdadeiro subsídio para sua decisão de ativar o valor que ativou, restringindo-se a remeter à "existência de mecanismo de manutenção do equilíbrio econômico e financeiro" e a "dados históricos (...) sobre percentual razoável". Dessa forma, segundo o Relator, a decisão ora recorrida não é contraditória nem inexata no que envolve a contabilização, como ativo, do valor de cobranças relativas ao ressarcimento de gastos ou à preservação do equilíbrio econômico-financeiro dos contratos celebrados pela Recorrente com os seus clientes.

O segundo tema está relacionado com a contabilização dos "Títulos da Dívida Pública". Também neste o Relator entende que a decisão ora recorrida é irretocável. O Relator destacou que os argumentos apresentados pela Recorrente são, na verdade, os mesmos já apreciados e rejeitados anteriormente.

O Colegiado, após discutir os argumentos apresentados pela Recorrente, entendeu não haver fatos novos que pudessem justificar a revisão da decisão adotada, e deliberou, por unanimidade, manter a decisão tomada em reunião de 16.11.11, pelos argumentos expostos no voto do Relator Otavio Yazbek. Contudo, como a Recorrente, depois da emissão do ofício de determinação de refazimento e republicação, de 18.1.2011, publicou novas demonstrações financeiras, foi determinada a republicação das demonstrações financeiras relativas ao exercício social encerrado em 31.12.2012, bem como o refazimento dos formulários trimestrais posteriores, adotando-se os critérios de reconhecimento e mensuração constantes desta decisão e aplicando-se, no que couber, a norma contábil relativa à retificação de erro.

RECURSO CONTRA DECISÃO DA SEP EM PROCESSO DE MULTA COMINATÓRIA – PASCRO PARTICIPAÇÕES S.A. – PROC. RJ2013/7209

Reg. nº 8779/13
Relator: SEP

Trata-se da apreciação do recurso interposto por Pascro Participações S.A. contra decisão da Superintendência de Relações com Empresas – SEP de aplicação de multa cominatória decorrente do não envio, no prazo regulamentar estabelecido no art. 29, inciso II, da Instrução CVM 480/09, do Formulário de Informações Trimestrais referente ao segundo trimestre de 2012.

O Colegiado, com base na manifestação da área técnica, consubstanciada no Memo/CVM/SEP/GEA-3/Nº 123/2013, deliberou, por unanimidade, o indeferimento do recurso e a consequente manutenção da multa aplicada.

RECURSO CONTRA DECISÃO DA SEP EM PROCESSO DE MULTA COMINATÓRIA – PASCRO PARTICIPAÇÕES S.A. – PROC. RJ2013/7210

Reg. nº 8780/13

Trata-se da apreciação do recurso interposto por Pascro Participações S.A. contra decisão da Superintendência de Relações com Empresas – SEP de aplicação de multa cominatória decorrente do não envio, no prazo regulamentar estabelecido no art. 29, inciso II, da Instrução CVM 480/09, do Formulário de Informações Trimestrais referente ao terceiro trimestre de 2012.

O Colegiado, com base na manifestação da área técnica, consubstanciada no Memo/CVM/SEP/GEA-3/Nº 124/2013, deliberou, por unanimidade, o indeferimento do recurso e a consequente manutenção da multa aplicada.

RECURSO CONTRA DECISÃO DA SIN - CONVOCAÇÃO DE ASSEMBLEIA GERAL DE COTISTAS DO SAFRA EXECUTIVE FUNDO DE INVESTIMENTO RENDA FIXA - MAIR DE TOLEDO GLORIA - PROC. SP2011/0056.

Reg. nº 8722/13
Relator: DRT

Trata-se de apreciação de recurso apresentado pelo Sr. Mair de Toledo Gloria ("Recorrente") contra decisão da Superintendência de Relações com Investidores Institucionais - SIN que entendeu não haver irregularidade na convocação formulada pela JS Administração de Recursos S.A., administradora do Safra Executive Fundo de Investimento Renda Fixa para a assembleia geral de cotistas realizada em 01.11.12.

Sobre a alegação do Recorrente de que a SIN opinou sem conhecer o teor da redação que seria posta em votação, o que de fato ocorreu, tal fato não invalida a decisão recorrida, no entendimento do Relator Roberto Tadeu, pois o texto da convocação, no qual se baseou a análise, era claro o suficiente para permitir à SIN expressar a sua opinião sobre as mudanças a serem efetivadas no regulamento.

O Relator acompanhou o entendimento da SIN de que as propostas de alterações divulgadas, em especial aquelas contempladas nos itens 1, 2, 12 e 13 da Ordem do Dia constante da convocação, tinham os seus objetivos claramente delineados, sem nenhuma obscuridade.

Da mesma forma o Relator entendeu não assistir razão a reclamação do Recorrente de que a SIN não teria avaliado a modificação proposta no item 3, consistente na inclusão da taxa mínima de administração de 0,45%, mantida a taxa máxima de 0,50%. Segundo o Relator, essa proposta teria sido considerada na análise da área técnica, não tendo sido objeto de comentários específicos por ter previsão no art. 61, § 5º, da Instrução CVM 409/04, revestindo-se assim da exigida legalidade.

O Relator também discordou da alegação do Recorrente de que o ato convocatório para reunião que deliberará sobre alteração do regulamento do Fundo deveria necessariamente conter a nova redação que será atribuída ao regulamento. Embora o Recorrente tenha argumentado que tal medida seria indispensável para o exercício dos seus direitos, o Relator entende que o art. 48, § 1º, da Instrução, CVM 409/04 claramente indica que a CVM não teve a pretensão, ao regular o funcionamento das assembleias dos fundos, de exigir que da ordem do dia constasse a nova redação a ser dada ao regulamento, quando sua alteração for alvo de deliberação.

Finalmente, com relação ao argumento de que a posição da SIN tornaria obrigatória a participação dos cotistas na assembleia, o Relator ressaltou que a CVM não pretende assumir o lugar do cotista e decidir se esse deve ou não comparecer à assembleia. Não obstante, o Relator apontou que a CVM tem de fato buscado estimular a participação do cotista, o seu ativismo, por entender que é apenas na assembleia que eles terão a oportunidade de externar a sua vontade e transformá-la em realidade.

O Colegiado, acompanhando o voto apresentado pelo Relator Roberto Tadeu, deliberou, por unanimidade, indeferir o recurso apresentado pelo Sr. Mair de Toledo Gloria.

RECURSO CONTRA DECISÃO DA SRE - OFERTA PÚBLICA DE VALORES MOBILIÁRIOS DE PORTO FORTE PARTICIPAÇÕES, ASSESSORIA FINANCEIRA E FOMENTO MERCANTIL S.A. - TIAGO SERRANO – PROC. RJ2013/6421

Reg. nº 8728/13
Relator: DAN

Trata-se de apreciação de recurso apresentado pelo Sr. Tiago Serrano ("Recorrente") contra decisão de arquivamento de Reclamação contra a Porto Forte Participações, Assessoria Financeira e Fomento Mercantil S/A ("Porto Forte" ou "Companhia") no âmbito do Proc. RJ2011/7317.

Em seu recurso, o Recorrente solicita que seja dada continuidade ao processo administrativo para apurar eventual oferta de valores mobiliários pela Porto Forte e, ainda, que sejam apuradas as demais irregularidades ligadas à Porto Forte e à gestão e à administração do FIDC Porto Forte Multissetorial.

O Recorrente informou que sua decisão de investimento foi tomada com base em informações contidas em encarte publicitário divulgado na Revista IBEF News, além das informações que já se encontravam no site da Companhia.

A Superintendência de Registro de Valores Mobiliários - SRE entendeu que não haveria qualquer indicativo de oferta irregular, pois: i) os e-mails apresentados pelo Recorrente mostrariam investidores buscando a Companhia e não o contrário, não se caracterizando oferta pública; ii) o número elevado de acionistas na Companhia não seria, por si só, indício de irregularidade; iii) as impressões do site e as notícias não evidenciaram qualquer tipo de oferta irregular; iv) não havia evidência que o material publicitário foi apresentado ao público em geral; e v) o encarte publicitário na revista do IBEF veicula propaganda institucional em que a Porto Forte anunciava seu bom desempenho e sua função como "especialista em crédito privado".

No entendimento da Relatora Ana Novaes, no entanto, há indícios de que possa ter havido, efetivamente, uma oferta irregular, tendo recomendado que a SRE aprofunde sua análise, principalmente considerando o encarte publicitário na revista do IBEF e o elevado número de acionistas para uma companhia fechada.

Com relação aos indícios de outras irregularidades que deixaram de ser apreciados pela área técnica competente, entende a Relatora ter razão o Recorrente, sendo necessário investigar eventuais irregularidades no FIDC Porto Forte e a possível intermediação de investidores não qualificados e o fundo.

O Colegiado, acompanhando o voto apresentado pela Relatora Ana Novaes, deliberou, por unanimidade, recomendar à SRE que faça os aprofundamentos acima apontados, reavaliando as informações apresentadas, inclusive em relação às outras irregularidades alegadas. Foi deliberado, ainda, que cópia dos autos seja encaminhada à Superintendência de Relações com Investidores Institucionais - SIN para que esta se pronuncie sobre os outros pontos referentes ao FIDC.

RECURSO CONTRA ENTENDIMENTO DA SEP - AQUISIÇÃO DE SOCIEDADE MERCANTIL POR COMPANHIA ABERTA - BR MALLS PARTICIPAÇÕES S.A. – PROC. RJ2010/14254

Reg. nº 8583/13
Relator: DOZ

Trata-se de consulta protocolada pela BR Malls Participações S.A. ("BrMalls" ou "Companhia") sobre a interpretação do art. 256 da Lei n.° 6404, de 15.12.1976, mais especificamente no que envolve a metodologia de cálculo da avaliação do "patrimônio líquido a preços de mercado" prevista inciso II, alínea "b" deste artigo.

Nos anos de 2010 e 2011, a BrMalls adquiriu o controle de sociedades que detinham como principais ativos shopping centers. A fim de verificar se tais aquisições constituíram investimento relevante para fins do art. 256 da Lei 6.404, a companhia avaliou o valor do patrimônio líquido das companhias adquiridas a preços de mercado, tendo utilizado, para fins de avaliação dos shopping centers e prédios comerciais detidos pelas essas sociedades, o critério de fluxo de caixa descontado.

A Superintendência de Relações com Empresas – SEP entende que a avaliação do patrimônio líquido a preços de mercado não se confunde com o critério do fluxo de caixa descontado. Conforme manifestações da área técnica, consubstanciadas no RA/CVM/SEP/GEA-4/Nº 030/12 e no RA/CVM/SEP/GEA-4/Nº 005/13, o intuito do critério de patrimônio líquido a preços de mercado não seria o de encontrar o valor justo da empresa ou o melhor valor para uma negociação de compra e venda da empresa em marcha, mas sim verificar o somatório dos valores de ativos e passivos de uma empresa, analisados individualmente e isoladamente, em um cenário de liquidação ordenada.

Nessa perspectiva, a SEP entende ser irrelevante a afirmação da Companhia de que negociações envolvendo shopping centers são feitas com base no critério do fluxo de caixa descontado ou que o critério do fluxo de caixa descontado está em linha com a norma ABNT NBR 14653-4 – Avaliação de empreendimentos imobiliários. Na opinião da SEP, a avaliação do shopping center como um ativo único em funcionamento leva à inclusão do chamado "goodwill", que representa a capacidade de gerar lucros ao empresário pela reunião organizada dos ativos, e que não poderia ser incluído em uma avaliação de patrimônio líquido a preços de mercado. Assim, ainda que se entenda o shopping center como um único ativo, sua avaliação a preços de mercado não deveria ser feita considerando um cenário de atividade em marcha.

Por fim, a SEP entende que os critérios de comparação mencionados nas alíneas ‘a’ a ‘c’ do inciso II do art. 256 não se confundem com a avaliação prevista no §1º do mesmo artigo, cujo objetivo é subsidiar a decisão dos acionistas na assembleia geral, devendo ser elaborada pelo critério que os administradores entenderem ser o que melhor avalia aquele investimento. Desse modo, com a utilização do critério do fluxo de caixa descontado (em que se considera as sinergias provenientes do negócio em operação) para fins da avaliação prevista no inciso II, alínea "b", do citado art. 256, a comparação desse artigo restaria prejudicada, pois o preço de compra seria, via de regra, igual ao patrimônio líquido avaliado a preços de mercado, podendo, inclusive, frustrar eventual direito de recesso.

Por esses motivos, a SEP entendeu que os membros do conselho de administração da Companhia desrespeitaram o art. 256, II, alínea ‘b’ da Lei n.° 6.404/1976, tendo emitido ofícios de alerta, nos termos do item II da Deliberação CVM n.º 542, de 9.7.2008.

A BrMalls apresentou consulta questionando o entendimento da SEP acerca da avaliação dos shopping centers no contexto de uma avaliação do patrimônio líquido a preços de mercado. Para a Companhia, não seria razoável imaginar que na liquidação ordenada de uma companhia proprietária de shopping center essa iria negociar isoladamente os ativos que compõe o empreendimento. A BrMalls alega, ainda, que o shopping center é um empreendimento comercial com características peculiares, sendo juridicamente impossível alienar separadamente cada sala/loja que o compõe, não sendo sequer possível avaliação a preços de mercado de cada sala/loja e instalação. Considerando, portanto, que o shopping center representa a menor unidade que pode ser alienada individualmente e que a principal fonte de receita de um shopping são os alugueis, a Companhia conclui reafirmando que o fluxo de caixa descontado é o melhor critério para avaliar o ativo shopping center.

Em sua manifestação de voto, o Relator Otavio Yazbek assinalou que uma das finalidades do inciso II do art. 256 da Lei n.° 6.404/1976 foi criar uma espécie de mecanismo de controle sobre a razoabilidade da conduta negocial dos administradores que decidem adquirir o controle de outra sociedade mercantil, estabelecendo condições de comparabilidade entre os preços definidos pelos critérios legais e aquele avençado entre os administradores da sociedade adquirente e os controladores da sociedade adquirida.

Segundo o relator, o exame deve considerar o "nível" em que se faz a avaliação a preços de mercado, a fim de determinar qual o ativo a ser avaliado, bem como a natureza de cada ativo, a fim de verificar o melhor critério para sua avaliação no âmbito de uma avaliação de patrimônio líquido a preços de mercado.

Com relação ao "nível" em que se deve fazer a avaliação do patrimônio líquido a preços de mercado, o Relator ressaltou que o principal ativo (ou único ativo, em certos casos) das sociedades cujo controle foi adquirido pela BrMalls é um shopping center, e não aquele conjunto de bens que, reunidos, formam um shopping center. Em outras palavras, caso se imponha simular a alienação ordenada dos bens de uma daquelas sociedades, como se as atividades dela devessem se encerrar, o que se deveria alienar seria o shopping center. Para o Relator, ainda que o shopping Center corresponda, indiretamente, à soma de diversos imóveis e de uma série de equipamentos, deve-se considerar que tanto do ponto de vista econômico como do ponto de vista contábil, se está diante de uma "unidade de produção". Assim, o ativo que seria alienado em uma alienação ordenada – e que, portanto, deve ser individualmente avaliado em uma avaliação de patrimônio líquido a preços de mercado – é a unidade de produção.

Com relação ao critério de avaliação do ativo shopping center, o Relator observou que o valor da unidade de produção decorre, fundamentalmente, da sua capacidade de gerar renda futura, a partir de sua exploração. Essa perspectiva de rentabilidade é o que o potencial adquirente daquela unidade produtiva tem em mente – e o preço que ele se disporá a pagar levará em consideração esse fato. O Relator esclarece entender que o fato de estar lidando com uma avaliação de patrimônio líquido a preços de mercado não significa que os ativos e passivos que compõe aquele patrimônio não possam ser apreçados com base em outra metodologia, coerente com a sua natureza e, consequentemente, com o mercado que para aqueles ativos existe. A avaliação de uma unidade produtiva de forma agregada pode, em determinadas situações, fazer com que se considere o goodwill daquela unidade na avaliação de patrimônio líquido a preços de mercado da sociedade. Para o Relator, esse fato não desvirtua o método de avaliação, pois não é o aviamento da própria empresa que se está avaliando.

A Diretora Ana Novaes apresentou manifestação apartada acompanhando integralmente o voto do Relator, com o intuito de esclarecer alguns conceitos e procedimentos que devem ser considerados, na prática, quando da avaliação de uma unidade de negócio para fins de apuração do patrimônio líquido a preços de mercado de uma sociedade que controla uma unidade de produção.

Acompanhando por unanimidade o Relator Otavio Yazbek, o Colegiado da CVM reformou o entendimento da SEP, entendendo que (i) a avaliação do PL a preços de mercado, para os efeitos da alínea "b" do inciso II do art. 256 da Lei n.º 6.404/1976 não demanda que se chegue ao ponto de presumir o desmonte de ativos que, integrando o patrimônio da sociedade, correspondam a unidades produtivas e que sejam, como tais, passíveis de alienação; e (ii) no caso desses ativos, a sua avaliação por um método como o fluxo de caixa descontado não se mostra incoerente com o fato de que a avaliação da sociedade que os detém deva ser efetuada pela metodologia do PL a preços de mercado, sendo, ao contrário, a forma de apreçar esse tipo de bem para negociação em mercado.

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