Comissão de Valores Mobiliários

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Decisão do colegiado de 25/06/2002

Participantes

JOSÉ LUIZ OSORIO DE ALMEIDA FILHO - PRESIDENTE
LUIZ ANTONIO DE SAMPAIO CAMPOS - DIRETOR
NORMA JONSSEN PARENTE - DIRETORA (*)
WLADIMIR CASTELO BRANCO CASTRO - DIRETOR

(*) Não participou da discussão dos itens 4 (PROC. SP2001/0291) , 6 (Deliberação Estrutura CVM) e 7 (PROCS. RJ2000/4473 e RJ2000/4079)

RECURSO CONTRA A DECISÃO DA SEP EM RELAÇÃO Á OPERAÇÃO DE INCORPORAÇÃO - HEDGING-GRIFFO CV S/A - PROC. RJ2001/11249

Reg. nº 3596/02
Relator: DNP
O Colegiado, com exceção do Diretor Luiz Antonio de Sampaio Campos, que manifestou seu impedimento, acompanhou o voto da Diretora-Relatora, a seguir transcrito:
"PROCESSO: CVM Nº RJ 2001/11249 (RC Nº 3596/2002)
INTERESSADA: Hedging-Griffo Corretora de Valores S/A
ASSUNTO: Recurso contra decisão da SEP
RELATORA: Diretora Norma Jonssen Parente
VOTO
RELATÓRIO
1. Trata-se de reclamação apresentada pela Hedging-Griffo, na condição de administradora de diversos fundos de investimento, relativa à operação de incorporação da Indústria de Bebidas Antarctica do Norte-Nordeste S/A, controlada, pela Companhia de Bebidas das Américas – AmBev, controladora.
2. De acordo com a reclamante, os laudos de avaliação, que deram subsídio à fixação da relação de troca das ações da Antarctica Nordeste por ações da AmBev, se encontram eivados de vícios e não atendem aos requisitos legais e regulamentares e, em razão disso, solicitou à CVM que determinasse a elaboração de novos laudos para embasar o estabelecimento da relação de troca das ações das duas empresas.
3. Ao apreciar a reclamação, a Superintendência de Relações com Empresas – SEP enviou, em novembro de 2001, ofício à reclamante informando e concluindo o seguinte:
a) entre os parâmetros básicos de atuação da CVM, constam o incentivo à plena divulgação de informações e o não julgamento da qualidade (mérito) do que está sendo divulgado, no pressuposto de que a avaliação cabe ao público interessado;
b) a CVM só possui condições de interferir naquilo que transgride o determinado na Lei das S/A e em seus próprios normativos;
c) inexistem quaisquer determinações legais ou normativas estabelecendo critérios para a elaboração de laudos, pareceres ou relatórios de avaliação de qualquer natureza;
d) é entendimento comum e universal que toda documentação e informações consideradas na elaboração de laudos, pareceres e relatórios de avaliação sejam de responsabilidade do avaliado, na presunção de sua total fidedignidade;
e) diante disso, não cabe à CVM opinar a respeito da forma de elaboração de laudos de qualquer natureza, nem tampouco, determinar a suspensão da realização de assembléia geral por companhia aberta, justificada por dúvidas relacionadas a esses laudos.
4. Inconformada com a decisão da SEP, a reclamante interpôs recurso ao Colegiado em que alega:
a) dentre as funções institucionais da CVM, encontra-se a de zelar pelo bom cumprimento, pelas companhias abertas, dos dispositivos legais constantes da Lei de Sociedades por Ações;
b) a competência de estabelecer normas contábeis não se restringe à elaboração das demonstrações financeiras mas a todos os registros contábeis, inclusive aqueles que têm por fim a avaliação das companhias abertas, nas hipóteses e para os fins definidos em lei;
c) a CVM não pode aceitar qualquer forma de aplicação de método admitido para o cálculo do valor de uma empresa, pois a má utilização do método pode levar a um resultado completamente distorcido e distante da realidade;
d) o próprio laudo elaborado pela Merrill Lynch determina que seu fim é única e exclusivamente fornecer informações à Antarctica Nordeste e à sua controladora sobre o valor da primeira empresa e que nenhuma outra pessoa nele deve se fiar e que o mesmo não levou em consideração a realização de qualquer reorganização societária;
e) é imperioso que se conclua que os laudos de avaliação de uma companhia para o estabelecimento de relação de substituição de ações em uma incorporação deve ser elaborado com tal fim, e não ter um escopo meramente informativo, como o ora questionado;
f) a efetivação da incorporação de uma companhia aberta por outra sem base em laudo de avaliação pertinente e utilizável configura claro desrespeito à Lei das Sociedades por Ações, em especial aos seus artigos 227 e 264;
g) cabe, portanto, competência à CVM para analisar e manifestar-se acerca do desrespeito à lei perpetrado pela utilização do laudo preparado pela Merrill Lynch, já que a CVM deve cuidar para que as informações correspondam à verdade e obedeçam aos requisitos formais mínimos;
h) requer, assim, o reconhecimento da ilegalidade da utilização do laudo atacado, visando a que tanto a recorrente como a CVM estejam aptas a tomar as medidas jurídicas que entendam adequadas.
5. Devidamente consultada a respeito do cabimento do recurso e do mérito da questão, a PJU se manifestou no sentido de que:
a) não há defeito nas afirmações contidas no ofício da SEP, ressalvando-se que, a par do dever de zelar pela plena divulgação de informações ao mercado, à CVM compete, igualmente, proteger os titulares de valores mobiliários e os investidores do mercado contra atos ilegais de administradores e acionistas controladores das companhias abertas, bem como assegurar a observância de práticas comerciais eqüitativas no mercado de valores mobiliários, sendo que tais atos e práticas podem eventualmente, relacionar-se com o procedimento de avaliação da companhia;
b) quanto à forma de elaboração de laudos de avaliação, a matéria é alheia às atribuições da CVM, ressalvadas as novas disposições introduzidas no artigo 4º-A e 264 da Lei nº 10.303/2001;
c) quanto ao conteúdo de peças de avaliação, a atividade da CVM deve cingir-se à verificação da aderência aos comandos da Lei das S.A., inclusive os de natureza contábil, não cabendo imiscuir-se em aspectos subjetivos inerentes à avaliação de empresas;
d) entende que a reclamação deve ser conhecida, sem contudo, discordar do mérito da análise empreendida pela SEP.
6. Ao apreciar o recurso, a SEP opinou por rejeitar as argumentações apresentadas e manter as observações e conseqüente decisão constantes do ofício questionado.
FUNDAMENTOS
7. É inquestionável a competência da CVM em zelar pela fiel observância da Lei das Sociedades Anônimas em operações de incorporação, bem como examinar a legalidade dos respectivos laudos de avaliação. Veja-se a respeito o pronunciamento da PJU às fls. 254 dos autos: "Com efeito, esta Autarquia possui a atribuição de zelar pela fiel observância das disposições da Lei das Sociedades Anônimas, dentre as quais inserem-se os comandos referentes à obrigatoriedade de se realizar a avaliação das companhias, consoante os critérios legais e estatutários, para atender finalidades específicas, como o cálculo do valor de reembolso (art. 45 e art. 264, quando se tratar de incorporação de companhia controlada), e a determinação da relação de troca de ações em processos de fusão, incorporação ou cisão."
8. Assim, não é correta a afirmação no sentido de que a CVM não teria competência para se manifestar sobre laudos de avaliação, pois a avaliação da companhia é de grande interesse para os acionistas que nela se baseiam para tomar suas decisões.
9. Além disso, ainda me valendo da manifestação da PJU, "... à CVM compete, igualmente, proteger os titulares de valores mobiliários e os investidores do mercado contra atos ilegais de administradores e acionistas controladores das companhias abertas, bem como assegurar a observância de práticas comerciais eqüitativas no mercado de valores mobiliários (art. 4º, inciso IV, letra "b", da Lei nº 6.385/76), ...".
10. Portanto, não se pode afirmar antecipadamente e sem o exame do caso concreto que não cabe à CVM opinar a respeito de laudos de avaliação, pois, de acordo com a PJU às fls. 251 "... tendo sido identificado qualquer indício de violação à Lei Societária ou aos princípios que a norteiam, deve, sim, haver intervenção da CVM, a fim de apurar devidamente os fatos."
11. Dessa forma, concordo com a manifestação da PJU no sentido de que, em operação de incorporação, cabe à CVM fiscalizar o cumprimento da lei e zelar pela plena divulgação de informações ao mercado, com o objetivo de proteger o interesse dos investidores, mas não interferir na forma de elaboração de laudos de avaliação ou determinar a elaboração de novos. E quanto ao conteúdo das peças de avaliação, a CVM também deve cingir-se à verificação da observância das normas legais sem entrar nos aspectos subjetivos das avaliações.
12. Cabe esclarecer que, a partir da vigência das recentes alterações introduzidas pela Lei nº 10.303/2001, nos artigos 4-A e 264, a competência da CVM acabou sendo ampliada permitindo que, naqueles casos específicos, também passe a regulamentar a matéria.
13. Embora alguns pontos levantados pela reclamante relativos ao laudo, tal como a capacidade instalada de produção, não sejam passíveis de análise pela CVM, a questão relativa às restrições feitas pela Merrill Lynch quanto à finalidade do laudo por ela elaborado merece ser apreciada em função do poder-dever da CVM.
14. Deve ser esclarecido que, além do laudo da Merrill Lynch elaborado para determinar o valor econômico da incorporada para fins de reembolso nos termos do artigo 45 da lei societária, também, no caso, foram elaborados os laudos de avaliação do patrimônio líquido a preços de mercado tanto da incorporadora quanto da incorporada pela Apsis Consultoria Empresarial S/C Ltda. em atendimento ao disposto no artigo 264 da mesma lei.
15. Foi alegado, entretanto, no recurso que o trabalho elaborado pela Merrill Lynch não atenderia ao fim a que se propõe por ter sido mencionado em correspondência dirigida aos administradores da Ambev e da Antarctica que seu fim era única e exclusivamente fornecer informações aos administradores, que nenhuma outra pessoa nele devia se fiar e que o mesmo não levava em consideração qualquer operação de reestruturação societária. Em razão disso, a reclamante conclui que deveria ser declarada a ilegalidade do referido laudo.
16. Ora, não me parece procedente a alegação, pois, apesar de as observações, que foram feitas apenas na correspondência e não no laudo, provavelmente terem sido mal entendidas, o que se verifica é que a avaliação econômica foi elaborada utilizando o método do fluxo de caixa descontado que me parece adequado para o caso. É óbvio que, por ter sido elaborado para o cálculo do valor de reembolso previsto no artigo 45 da Lei nº 6.404/76, o laudo não poderia refletir situações futuras decorrentes de reorganização societária, mas sim a situação real da companhia no momento da incorporação até porque é a incorporação que acarreta o recesso. Além disso, é precisamente porque não há concordância com o processo de reorganização societária que não há porque incluir no valor econômico da companhia a situação gerada por dita reorganização. Ademais, a incorporação acarreta a extinção da companhia. Da mesma forma, a utilização da expressão de que "nenhuma outra pessoa nele devia se fiar" não contém, a meu ver, nenhuma impropriedade dado que o laudo se destinava unicamente à operação de incorporação. Ressalte-se, ainda, que quanto ao laudo propriamente dito nenhuma irregularidade foi apontada.
17. Além disso, mesmo considerando-se a alegação verdadeira, cabe ressaltar que, ressalvados os aspectos intrínsecos do laudo considerados não passíveis de análise pela CVM, em nenhum momento o reclamante argumenta, questiona ou comprova que o valor econômico da Antarctica Nordeste poderia ser diferente caso a finalidade do laudo fosse outra que não aquela a que se propõe, ou seja, o atendimento ao artigo 45 da lei societária.
18. Assim, não concordo com a afirmação de que o laudo estaria comprometido ao ponto de ser considerado ilegal.
19. Cabe, finalmente, acrescentar que a operação de incorporação não está sujeita à aprovação da CVM.
CONCLUSÃO
20. Ante o exposto, tendo em vista que não restou caracterizada a ocorrência de eventuais irregularidades, VOTO pelo não acolhimento do recurso, ficando ressalvada, no entanto, a possibilidade de instauração de inquérito administrativo caso surjam novos fatos que indiquem a não observância dos preceitos legais.
Rio de Janeiro, 25 de junho de 2002.
NORMA JONSSEN PARENTE
DIRETORA-RELATORA"
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